Han har stenkoll på stjärnbolagen
De ekonomiska hjulen snurrar allt snabbare och vinnaren tar en allt större kaka på aktiemarknaden. Privatplacerare skulle göra bäst i att undvika både aktier och aktivt förvaltade fonder, säger portföljförvaltaren Ernst Grönblom. Hans framgångsrika hedgefond bygger till stor del på insikten om att ytterst få bolag står för den totala vinstkakan.
Aktiemarknaden är inte fullständigt effektiv. Människan är inte rationell, och trots att informationstillgången hela tiden förbättras styrs marknaden till stor del av intuition. Dessutom är det ytterst få bolag som verkligen ger högre avkastning än börsens index – en utveckling som går allt snabbare. För att kunna få högre avkastning än börsen i medel måste man kunna identifiera dessa bolag, vilket inte är omöjligt men ytterst svårt.
Dessa insikter utgör grunden till portföljförvaltaren Ernst Grönbloms placeringsfilosofi. Samtidigt innebär de att allt fler placeringar kommer att visa sig vara dåliga i det långa loppet.
Grönblom förvaltar en fond som under flera år har hört till de bäst presterande i världen i sitt slag.
Superstjärnorna står för vinsten
Ernst Grönbloms fond bygger på långsiktiga aktier i bara tolv stora bolag. Innehavet präglas av stora Silicon Valley-bolag, som Facebook, Amazon och Paypal. Antalet är tillräckligt stort för att sprida ut risken, men tillräckligt litet för att ett enskilt bolag ska kunna påverka avkastningen. En mer koncentrerad portfölj ger också mer tid för förvaltaren att fördjupa sig på allvar i bolagens verksamhet.
Grönbloms strategi är att på förhand försöka identifiera de bolag som han kallar superstjärnebolag, som presterar mycket bättre än marknaden i genomsnitt. Fenomenet finns noggrant beskrivet i forskaren Hendrik Bessembinders rapport ”Do Stocks Outperform Treasury Bills?”, som beskriver utvecklingen på den amerikanska börsen över 90 år (1926–2016).
Bessembinder kommer fram till att en liten del, bara fyra procent av bolagsaktierna, på lång sikt har gett en märkbart högre avkastning än räntepapper som ses som trygga men relativt lågavkastande. 58 procent av aktierna avkastade sämre än räntepapper och resten gav bara en marginellt bättre avkastning.
Enligt Grönblom är det ett vanligt misstag att tro att aktiernas avkastning är normalfördelad. Det skulle betyda att bolagen som avkastar sämre och bättre än marknaden i genomsnitt är lika många.
– Det är den också på kort sikt, men rapporten visar hur ofattbart skev vinstfördelningen är på lång sikt. Det har alltid varit sant, men trenden blir hela tiden starkare. Vi rör oss hela tiden mer och mer mot ett läge där vinnaren tar allt på marknaden.
Tre centrala orsaker
Grönblom nämner tre huvudsakliga faktorer till att superstjärnebolagens del av avkastningskakan växer. För det första har globali
seringen i allt större utsträckning suddat ut marknadsgränser och handelsbarriärer. Svaga och mediokra bolag kan inte längre skydda sig bakom olika handelsmurar som förr. Detta leder till att toppbolagens dominans inom sina sektorer tilltar.
För det andra har konkurrensen och informationsflödet ökat, vilket gör marknaden effektivare än tidigare.
Den tredje faktorn hänger ihop med mikroekonomiska förändringar. Till exempel kan de nya teknologibolagen öka sina intäkter utan att kostnaderna stiger i motsvarande grad.
– Jämför till exempel ett digitalt bolag som Facebook med ett traditionellt industriföretag som Toyota. Facebooks produkt är så gott som helt immateriell: synlighet på en digital plattform. Toyota producerar och säljer en i högsta grad fysisk produkt gjord av stål, plast och textilier. Om Toyotas omsättning stiger så ökar också kostnaderna, eftersom de till stor del är rörliga. För att göra fler bilar krävs mer råvaror och komponenter. Men ett bolag som Facebook har en mycket lägre andel rörliga kostnader. Det betyder att omsättningen kan mångdubblas utan att kostnaderna nästan alls stiger, om man spetsar till det lite. Detta innebär att superstjärnebolagen har en helt annan potential.
Sammantaget leder fenomenen till att en handfull teknologibolag på kort tid blivit störst i världen.
På grund av att de globala teknologijättarna i huvudsak är noterade på den amerikanska börsen är trenderna både starkast och noggrannast kartlagda där. Enligt Grönblom spiller de ändå över i andra branscher och länder.
– Effekterna kan nog i någon grad ses också på Helsingforsbörsen, även om den inte är stark inom högteknologi sedan Nokias fall.
Litade blint på klassisk teori
Nyckeln till att överträffa marknaden är att kunna identifiera superstjärnebolagen så länge de är undervärderade. Det här är något som
Grönblom länge trodde var omöjligt, utifrån den klassiska finansteorin om den effektiva marknaden.
Den effektiva marknadshypotesen gör gällande att priserna på en marknad återspeglar all tillgänglig information, vilket skulle göra det omöjligt att överträffa marknaden på lång sikt.
– Det var ett stort misstag av mig att inte ifrågasätta teorierna, men de framfördes ju av erkända vetenskapsmän, nobelpristagare efter nobelpristagare, så jag tvivlade inte utan antog att all aktiv placering är lika lönlös som att slåss mot väderkvarnar.
Grönblom lade motvilligt investeringsplanerna på hyllan tills vidare.
Först senare när han arbetade på en advokatbyrå insåg han teorins brister.
– Jag arbetade med stora företagsköp, börslistningar och fick se med egna ögon att också beslut i miljardklassen fattas på magkänsla, intuition. Människan är inte fullständigt rationell, utan fungerar psykologiskt likadant som när man levde på savannen för tiotusentals år sedan.
Samtidigt märkte också Grönblom att vissa aktieplacerare konsekvent överträffade marknadens index. Världens fjärde rikaste man Warren Buffett är det kanske mest kända exemplet.
– Om marknaden vore så perfekt som akademikerna påstår borde inte sådana här anomalier förekomma. Det är inte omöjligt att slå marknaden, men det är väldigt svårt.
Grönblom har hittills lyckats sällsynt bra med att identifiera stjärnbolagen. Själv förklarar han det med att placerare fortfarande inte inser fenomenet till fullo. Människan är i regel asymmetriskt riskavers, vilket betyder att hon hellre minimerar risken än maximerar vinstmöjligheten.
Han tar Amazon som exempel, världens trettonde största bolag. Om man inte räknar med superstjärnepotentialen ter sig aktien dyr enligt klassiska prissättningsmått.
– Jag har följt med Amazon i snart tjugo år och aktien har alltid sett dyr ut med traditionella modeller, såsom P/E-talet som anger pris i förhållande till resultat. Men om man har en grundad tro på att bolagets chans kan bli en stjärna är mer än genomsnittlig ser aktien rentav billig ut. Men här måste jag också inflika att det är först med facit i hand som man vet om bolaget verkligen är underprissatt. Jag har ingen kristallkula och har också gjort dåliga köp. Som placerare måste jag också påpeka att det inte går att uttala sig om framtiden utifrån den historiska utvecklingen.
Långtgående konsekvenser för småsparare
Fenomenet har stor betydelse för privata placerare. Den senaste tiden har begreppet folkkapitalism varit på tapeten inom finansvärlden i Finland, en term som har använts för att beskriva ökat aktiesparande.
Begreppet aktualiserades särskilt i samband med de nya aktiesparkontona som lanserades i januari.
– Ökad förståelse för finansmarknaden är absolut en bra sak. Men särskilt på grund av superstjärnefenomenet kan inte riskerna nog betonas.
Trots att Ernst Grönblom själv arbetar med en aktivt förvaltad fond rekommenderar han nämligen inte småsparare att lägga sina pengar i en sådan. Han avråder också från direkta aktieplaceringar.
– Det vore oansvarigt att rekommendera aktivt förvaltade fonder. En oinsatt kan inte heller veta vilka företag som kommer att bli de nästa superstjärnebolagen, vilket gör det väldigt svårt att överträffa marknadsindex. Jag skulle gå så långt som att säga att fonder som min är olämpliga för nio av tio sparare, kanske till och med 99 av 100.
Påståendet kan låta magstarkt, men enligt Grönblom är förklaringen enkel. För en lekman är det så gott som omöjligt att avgöra vilken förvaltare det är värt att satsa på.
– Av hundra aktiva förvaltare är högst en tredjedel genuint skickliga, en tredjedel är i sig ärliga men hopplöst inkompetenta och en tredjedel är rena bedragare.
Grönblom talar särskilt om så kallade ”Closet index-fonder” eller dolda indexfonder, en fondtyp som utgör en farlig fälla för oinsatta. Det här är fonder som marknadsförs som aktivt förvaltade och uppbär avgift enligt det, men i själva verket inte skiljer sig mycket från sitt jämförelseindex. Det betyder att de per definition omöjligen kan nå upp till marknadsindex. Orsaken är att fondens avkastning och marknadsavkastningen är identiska, med skillnaden att man betalar förvaltaravgift för fonden.
– Det här ser jag som ett av de största bedrägerierna inom fondvärlden just nu. Men det finns inga klara definitioner på vad som är en dold indexfond, så de är svåra att komma åt.
För privatpersoner rekommenderar Grönblom i stället index- och ETF-fonder, det vill säga fonder som förvaltas passivt och består av aktier vars värde speglar marknadsindex. Då behöver man inte betala höga avgifter till en portföljförvaltare som i många fall inte når upp till börsindex.
– Med indexfonder går man inte heller miste om superstjärnebolagen.
Förutspår fortsatt dominans för stjärnorna
Ernst Grönblom ser ingen orsak till att stjärnbolagens dominans skulle avta. Tvärtom spår han en fortsatt acceleration av fenomenet, även om globaliseringen i någon mån bromsats av protektionism i form av bland annat handelskrig och brexit.
– Att bryta trenden skulle kräva stora ingrepp i marknadsekonomin. Man vore tvungen att reformera systemet i grunden.
Hur ser du personligen på utvecklingen? – Man kan se på det ur många vinklar. Ur en placerares synvinkel är det onekligen ett otroligt intressant fenomen, som jag har lyckats utnyttja med stor framgång hittills. Men ur ett politiskt och demokratiskt perspektiv är det djupt problematiskt. Som jag ser det är konsolideringen av vinst till ett fåtal bolag en av de främsta drivkrafterna till ett av vår tids kvistigaste politiska och ekonomiska problem: de växande inkomstoch förmögenhetsklyftorna.
Det vore oansvarigt att rekommendera aktivt förvaltade fonder. En oinsatt kan inte heller veta vilka företag som kommer att bli de nästa superstjärnebolagen, vilket gör det väldigt svårt att överträffa marknadsindex. Jag skulle gå så långt som att säga att fonder som min är olämpliga för nio av tio sparare, kanske till och med 99 av 100.