Le re­tour des émer­gents

Après quelques an­nées chao­tiques, les mar­chés émer­gents ont ga­gné en ma­tu­ri­té et en ré­si­lience. Mais une par­tie de leur dy­na­misme a été em­por­tée dans la ba­taille

Le Nouvel Economiste - - La Une -

En 1875, l’Em­pire Ot­to­man fai­sait dé­faut sur la moi­tié de sa dette, vic­time de la pre­mière grande crise de la dette du monde dé­ve­lop­pé, se­lon cer­taines ana­lyses de la dé­bâcle. Ses créan­ciers, la Banque im­pé­riale ot­to­mane en tête, ont im­po­sé une so­lu­tion hu­mi­liante au grand vi­zir. Au lieu d’at­tendre d’être rem­bour­sés grâce aux re­cettes fis­cales, ils ont ob­te­nu le droit de col­lec­ter eux-mêmes une de­mi-dou­zaine de taxes, par­mi les­quelles le droit de timbre et les droits sur l’al­cool. Après 15 ans d’af­fer­mage des im­pôts, la Banque im­pé­riale ot­to­mane s’est sen­tie suf­fi­sam­ment en confiance pour cons­truire un im­pres­sion­nant nou­veau siège so­cial à Is­tan­bul, do­té d’une fa­çade de style néo-orien­ta­liste et d’une autre de style néo­clas­sique.

En 1875, l’Em­pire Ot­to­man fai­sait dé­faut sur la moi­tié de sa dette, vic­time de la pre­mière grande crise de la dette du monde dé­ve­lop­pé, se­lon même cer­taines ana­lyses, de la dé­bâcle. Ses créan­ciers, la Banque im­pé­riale ot­to­mane en tête, ont im­po­sé une so­lu­tion hu­mi­liante au grand vi­zir. Au lieu d’at­tendre d’être rem­bour­sés grâce aux re­cettes fis­cales, ils ont ob­te­nu le droit de col­lec­ter eux-mêmes une de­mi-dou­zaine de taxes, par­mi les­quelles le droit de timbre et les droits sur l’al­cool. Après 15 ans d’af­fer­mage des im­pôts, la Banque im­pé­riale ot­to­mane s’est sen­tie suf­fi­sam­ment en confiance pour cons­truire un im­pres­sion­nant nou­veau siège so­cial à Is­tan­bul, do­té d’une fa­çade de style néo-orien­ta­liste et d’une autre de style néo­clas­sique. Bien avant l’in­ven­tion du terme ‘émer­gents’, ces mar­chés ont été une source abon­dante à la fois de risques et d’op­por­tu­ni­tés. Cette crise fi­nan­cière de 1875 a été sui­vie de nom­breuses autres, en par­ti­cu­lier en Tur­quie. Et comme la Banque im­pé­riale ot­to­mane, des in­ves­tis­seurs à l’es­to­mac so­lide ont sou­vent pro­fi­té au maxi­mum des mar­chés émer­gents lors­qu’ils étaient au plus bas. Après la faillite ar­gen­tine de 2001, les fonds vau­tours qui ont ra­che­té la dette dé­co­tée du pays à prix cas­sé, avec un dis­count de 80 % face au dol­lar, ont sou­ti­ré un ac­cord en or au nou­veau gou­ver­ne­ment, leur per­met­tant de mul­ti­plier par 10 leur mise de dé­part, se­lon cer­taines es­ti­ma­tions. L’his­toire plus ré­cente des pays émer­gents a en­core mis de nom­breux es­to­macs à l’épreuve. Dans les jours qui ont sui­vi la vic­toire élec­to­rale de Do­nald Trump, ses pro­messes po­pu­listes ont fait grim­per les ren­de­ments obli­ga­taires amé­ri­cains, avec l’ef­fet in­verse sur les mar­chés émer­gents. Les par­te­naires com­mer­ciaux sur­sau­taient de­vant ses tweets me­na­çant les en­tre­prises amé­ri­caines qui pré­voyaient de dé­lo­ca­li­ser leur pro­duc­tion à l’étran­ger. Mais pour les pays émer­gents, cette “crise trum­pienne” n’était que le der­nier re­vers en date après une longue sé­rie de dé­con­ve­nues. Elle a sui­vi une dé­va­lua­tion bâ­clée du yuan chi­nois en 2015, l’ef­fon­dre­ment des prix du pé­trole et du mi­ne­rai de fer en 2014, et le “Ta­per tan­trum” de 2013, au cours du­quel la simple an­nonce d’une ré­duc­tion pro­gres­sive du pro­gramme de ra­chat d’ac­tifs de la Ré­serve fé­dé­rale amé­ri­caine avait plon­gé les mar­chés émer­gents dans la tour­mente. La crise trum­pienne est ve­nue s’ajou­ter aux nou­veaux risques po­li­tiques nais­sants sur les mar­chés émer­gents eux-mêmes, par­mi les­quelles l’in­va­sion de l’Ukraine par la Rus­sie,, la gguerre contre la drogue g aux Phi­lip­pines, le coup d’État concluant de 2014 en Thaï­lande et le coup d’État man­qué de 2016 en Tur­quie, la des­ti­tu­tion au Bré­sil d’une pré­si­dente im­po­pu­laire en rai­son d’une in­frac­tion fis­cale, et la sur­vie de di­ri­geants contes­tés en Afrique du Sud et en Ma­lai­sie.

L’his­toire des pays émer­gents est riche en in­ves­tis­seurs im­pru­dents et en em­prun­teurs peu fiables. Gé­né­ra­le­ment, la fo­lie de ceux qui dé­boursent leur ar­gent n’a d’égal que la myo­pie de ceux qui le di­la­pident

Pour­tant, aus­si étrange que ce­la puisse pa­raître, la pré­si­dence de Do­nald Trump, ad­ver­saire of­fi­ciel du “mon­dia­lisme”, a coïn­ci­dé avec une re­prise no­table de l’éco­no­mie mon­dia­li­sée. Du­rant la pre­mière moi­tié de l’an­née, le vo­lume des ex­por­ta­tions des mar­chés émer­gents était en hausse de 4,6 % par rap­port à l’an­née pré­cé­dente : la plus forte hausse de­puis 2011. La hausse de la de­mande de puces et de cap­teurs se­mi-conduc­teurs a nour­ri les ex­por­ta­tions de ma­té­riel élec­tro­nique en Co­rée du Sud et en Ma­lai­sie, le ré­ta­blis­se­ment des prix du pé­trole a sou­te­nu la Rus­sie, et une mé­téo pro­pice a fa­vo­ri­sé les ré­coltes de maïs et de so­ja au Bré­sil. La hausse des ex­por­ta­tions a sti­mu­lé le PIB. Au cours du pre­mier se­mestre 2017, les quatre plus grandes éco­no­mies émer­gentes (le Bré­sil, la Rus­sie, l’Inde et la Chine, ras­sem­blés sous le nom de Brics) ont connu une crois­sance si­mul­ta­née pour la pre­mière fois de­puis trois ans. La crois­sance des mar­chés émer­gents n’est tou­jours pas à la hau­teur des an­nées mi­ra­cu­leuses 2003-2006, mais elle a été éga­le­ment ré­par­tie. Pour l’heure, sur les 24 pays de l’in­dice MSCI des mar­chés émer­gents, l’in­dice boursier de ré­fé­rence, 21 ont pu­blié leur PIB du deuxième tri­mestre de cette an­née, et tous étaient en hausse par rap­port au

tri­mestre pré­cé­dent. C’est un phé­no­mène in­édit de­puis 2009 : une crois­sance positive si­mul­ta­née de tous les membres qui pu­blient des don­nées tri­mes­trielles n’avait plus été ob­ser­vée de­puis.

Cette re­prise de la crois­sance s’est ac­com­pa­gnée d’un re­gain d’en­thou­siasme pour les de­vises, ac­tions et obli­ga­tions des éco­no­mies émer­gentes. En août, ces pays ont en­re­gis­tré leur neu­vième mois consé­cu­tif d’af­flux de ca­pi­taux à titre de pla­ce­ment : c’est la plus longue sé­quence de­puis 2014, se­lon l’Ins­ti­tut de la fi­nance in­ter­na­tio­nale. L’in­dice des taux de change des mar­chés émer­gents mis en place par le MSCI a grim­pé de 14 % de­puis son creux de jan­vier 2016. Au cours des 18 der­niers mois, il a en­re­gis­tré ses meilleures per­for­mances de­puis 2011. Même les de­vises peu po­pu­laires, comme le rouble russe, le pe­so mexi­cain et le yuan chi­nois, ont dé­fié les pro­nos­tics des scep­tiques, en se ren­for­çant face au dol­lar cette an­née. Le prix des obli­ga­tions en dol­lars, donc en “de­vise forte”, a grim­pé de plus de 6 % au pre­mier se­mestre, se­lon JPMor­gan. Les obli­ga­tions li­bel­lées en de­vise lo­cale, de plus en plus fortes, ont réa­li­sé de meilleures per­for­mances en­core, avec une crois­sance à deux chiffres. Mais le plus im­pres­sion­nant reste les per­for­mances bour­sières. L’in­dice MSCI mar­chés émer­gents, en­core sous la barre des 700 en jan­vier 2016, s’est en­vo­lé au-des­sus de 1 000 en mai, af­fi­chant un ren­de­ment an­nua­li­sé de 33 %.

La force de l’en­goue­ment rend ner­veux beau­coup d’ac­teurs ex­pé­ri­men­tés. L’his­toire des pays émer­gents est riche en in­ves­tis­seurs im­pru­dents et en em­prun­teurs peu fiables. Gé­né­ra­le­ment, la fo­lie de ceux qui dé­boursent leur ar­gent n’a d’égal que la myo­pie de ceux qui le di­la­pident. En 1895 par exemple, un boom boursier a in­ci­té une grande banque in­ter­na­tio­nale à presque tri­pler ses prêts en deux ans. Le di­rec­teur de la banque lui-même a spé­cu­lé avec des ac­tions de so­cié­té mi­nières sud-afri­caines telles que la Trans­vaal Con­so­li­da­ted Land and Ex­plo­ra­tion Com­pa­ny. Lorsque les ac­tions se sont ef­fon­drées, la banque a su­bi une ruée des épar­gnants, et a due se tour­ner vers le gou­ver­ne­ment et ses pro­prié­taires lon­do­niens pour être sau­vée. Cette ins­ti­tu­tion fi­nan­cière in­sou­ciante n’était autre que la Banque im­pé­riale ot­to­mane, celle-là même qui s’était en­ri­chie grâce à l’af­fer­mage des im­pôts quelques an­nées au­pa­ra­vant. Les pes­si­mistes peuvent y trou­ver un cer­tain nombre de mo­tifs d’in­quié­tude, cer­tains tra­di­tion­nels, d’autres plus nou­veaux. Les crises clas­siques des mar­chés émer­gents com­mencent sou­vent à Wa­shing­ton, lorsque la Fed re­hausse les taux d’in­té­rêt ou res­serre la vis de sa po­li­tique mo­né­taire de quelque autre ma­nière. Les nerfs se­raient donc sou­mis à rude épreuve si une hausse de l’in­fla­tion amé­ri­caine pous­sait la Fed à aug­men­ter ses taux plus vite que le mar­ché ne l’an­ti­cipe. Va­ria­tion contem­po­raine sur ce thème an­ces­tral : les in­ves­tis­seurs peuvent s’in­quié­ter de la ré­cente dé­ci­sion de la Fed de com­men­cer à ré­duire les ac­tifs ac­cu­mu­lés à son bi­lan, ache­tés pen­dant sa po­li­tique ex­cep­tion­nelle de sou­tien à l’éco­no­mie après la crise fi­nan­cière mon­diale. Le cycle des ma­tières pre­mières est une autre source d’in­sta­bi­li­té éprou­vée de­puis long­temps. La baisse de moi­tié des prix du pé­trole au se­cond se­mestre 2014 a in­fli­gé de gros dé­gâts à la Rus­sie et aux autres ex­por­ta­teurs de pé­trole brut. In­ver­se­ment, avant 2014, les prix éle­vés du pé­trole avaient ag­gra­vé les dé­fi­cits com­mer­ciaux chro­niques et l’in­fla­tion dont souf­fraient des pays comme l’Inde et le Pa­kis­tan. La crise de la dette la­ti­no-amé­ri­caine en 1982 a été cau­sée par la com­bi­nai­son d’un choc des ma­tières pre­mières et d’un choc de la Fed. Les pé­tro­dol­lars amas­sés par les ex­por­ta­teurs du Golfe lors des flam­bées des prix du pé­trole des an­nées 1970 ont été dé­po­sés dans des banques amé­ri­caines, qui les ont im­pru­dem­ment prê­tés aux gou­ver­ne­ments la­ti­no-amé­ri­cains. Ces prêts sont en­suite de­ve­nus im­pos­sibles à rem­bour­ser lorsque la Fed a bru­ta­le­ment aug­men­té les taux d’in­té­rêt en 1979-1981.

Les sans-le-sou

Les pays qui n’ont pas la chance de bé­né­fi­cier des ma­tières pre­mières ont leurs propres sou­cis. Dans de nom­breux mar­chés émer­gents, la main-d’oeuvre consti­tue l’unique res­source na­tu­relle, mais le mo­dèle de crois­sance fon­dé sur une in­dus­trie exi­geante en main-d’oeuvre fait au­jourd’hui face à deux me­naces in­édites. La pre­mière est l’au­to­ma­ti­sa­tion. La po­ly­va­lence crois­sante et la prise en main fa­cile des tech­no­lo­gies ro­bo­tiques pour­raient cor­ro­der l’avan­tage com­pé­ti­tif de la maind’oeuvre bon mar­ché, abou­tis­sant à ce que les éco­no­mistes ap­pellent la “dés­in­dus­tria­li­sa­tion pré­ma­tu­rée”. Les “rust belts” [lzone in­dus­trielle dé­cli­nante du nord-est des États-Unis, ndt] post-in­dus­trielles sont ré­pan­dues dans les éco­no­mies riches comme les États-Unis. Le risque pour les in­dus­tries des mar­chés émer­gents est de “rouiller” avant d’avoir fait la for­tune de leurs ha­bi­tants. L’autre me­nace est le pro­tec­tion­nisme. Les éco­no­mies émer­gentes ont tou­jours comp­té sur un ac­cès aux plus im­por­tants mar­chés mon­diaux pour leurs ex­por­ta­tions. Mais l’ad­mi­nis­tra­tion de Do­nald Trump met un point d’hon­neur à ré­équi­li­brer la ba­lance com­mer­ciale amé­ri­caine, et se montre plus in­tran­si­geante pour faire res­pec­ter les règles an­ti-dum­ping et les ta­ri­fi­ca­tions des mar­chan­dises qqu’elle consi­dère tropp bon mar­ché. À ce jour, 65 en­quêtes ont été ou­vertes concer­nant des cas de mar­chan­dises sub­ven­tion­nées ou fai­sant l’ob­jet de dum­ping (des agrafes chi­noises à l’acide ci­trique co­lom­bien), contre seule­ment 44 au cours de la même pé­riode en 2016. Si cer­tains pays s’in­quiètent de leurs ex­por­ta­tions vers le mar­ché amé­ri­cain, d’autres s’in­quiètent de l’im­por­ta­tion de la po­li­tique amé­ri­caine. Au Bré­sil comme au Mexique, les can­di­dats aux pro­chaines élec­tions pré­si­den­tielles comptent des po­pu­listes dé­com­plexés qui tirent leur force d’un af­fron­te­ment avec Do­nald Trump et d’une sur­en­chère de pro­vo­ca­tions. His­to­ri­que­ment, les mar­chés émer­gents ont sou­vent dé­mon­tré un avan­tage com­pa­ra­tif en ma­tière de po­pu­lisme. Mais c’est là un autre dés­équi­libre que Do­nald Trump compte bien cor­ri­ger. Les éco­no­mies émer­gentes ont ga­gné en ré­si­lience ces der­nières an­nées, bien qu’elles aient per­du en vi­gueur, aban­don­nant une part de leur dy­na­misme et de leurs fai­blesses dans le même élan. Ce­la de­vrait leur per­mettre de se re­dres­ser mal­gré les risques aux­quels elles font face. Mark Dow, an­cien éco­no­miste du FMI de­ve­nu ges­tion­naire de por­te­feuille, a dé­cla­ré dans une in­ter­view à la fin de l’an­née der­nière que de nom­breux in­ves­tis­seurs des pays émer­gents “at­tendent une bonne vieille crise”. Se­lon leur

ex­pé­rience, “ça se ter­mine tou­jours dans une dé­fla­gra­tion… les vieux sages des pays émer­gents l’ont ob­ser­vé si sou­vent qu’ils sont condi­tion­nés dans l’idée que ce­la doit se re­pro­duire”. Ce n’est pas le cas, mais les scep­tiques de­meurent. C’est tout par­ti­cu­liè­re­ment l’échec des mar­chés émer­gents à gé­rer ef­fi­ca­ce­ment les chocs pré­cé­dents (comme la flam­bée des prix du pé­trole dans les an­nées 1970, le res­ser­re­ment de la po­li­tique mo­né­taire de la Fed en 1979-1981, et la mon­tée en puis­sance de l’in­dus­trie chi­noise dans les an­nées 2000) qui a ali­men­té une crainte per­sis­tante quant à la ten­dance des pays aux re­ve­nus moyens à se trou­ver “pié­gés” en cours de dé­ve­lop­pe­ment, en­li­sés quelque part entre pau­vre­té et pros­pé­ri­té. Si ce “piège des re­ve­nus moyens” ten­dait à se vé­ri­fier, ce­la po­se­rait un pro­blème plus sé­rieux en­core que ceux qui ont dé­jà été ren­con­trés. Les pays moyen­ne­ment dé­ve­lop­pés re­pré­sentent une part gran­dis­sante du PIB mon­dial et de la po­pu­la­tion ter­restre. L’éco­no­mie mon­diale ne pour­rait pros­pé­rer si une part aus­si consi­dé­rable de sa po­pu­la­tion et de sa pro­duc­tion se trou­vait ain­si em­bour­bée. Heu­reu­se­ment, ce piège est un mythe.

Dans de nom­breux mar­chés émer­gents, la main-d’oeuvre consti­tue l’unique res­source na­tu­relle, mais le mo­dèle de crois­sance fon­dé sur une in­dus­trie exi­geante en main-d’oeuvre fait au­jourd’hui face à deux me­naces in­édites: l’au­to­ma­ti­sa­tion et le pro­tec­tion­nisme

La crois­sance des mar­chés émer­gents n’est tou­jours pas à la hau­teur des an­nées mi­ra­cu­leuses 2003-2006, mais son spectre est tout aus­si large

Newspapers in French

Newspapers from France

© PressReader. All rights reserved.