Le boom Trump

La vague de libéralisation de l’économie voulue par Donald Trump et le Congrès fera-t-elle des États-Unis ‘un endroit meilleur pour tous’ ?

La liberté d’entreprendre à l’américaine a surmonté de nombreux défis de taille au cours de son histoire. Elle est aujourd’hui confrontée à un nouveau problème : face à une opinion publique amère et une communauté mondiale sceptique, il lui faut prouver que la réponse aux problèmes du capitalisme américain ne consiste pas à restreindre le milieu des affaires, mais à le libérer. Cette délivrance est l’oeuvre d’un président républicain et du Congrès. Les effets sur l’investissement en vue d’une croissance à long terme, sur l’accroissement de la concurrence, de la productivité et des salaires – effets qui feraient des États-Unis un endroit meilleur pour tous – sont encore en train de se mettre en place...

La liberté d’entreprendre à l’américaine a surmonté de nombreux défis de taille au cours de son histoire. Elle est aujourd’hui confrontée à un nouveau problème: face à une opinion publique amère et une communauté mondiale sceptique, il lui faut prouver que la réponse aux problèmes du capitalisme américain ne consiste pas à restreindre le milieu des affaires, mais à le libérer. Cette délivrance est l’oeuvre d’un président républicain et du Congrès. Les effets sur l’investissement en vue d’une croissance à long terme, sur l’accroissement de la concurrence,, de la pproductivité et des salaires – effets qui feraient des ÉtatsUnis un endroit meilleur pour tous – sont encore en train de se mettre en place. Les cadres dirigeants savent que les enjeux sont considérables. Dans sa dernière lettre aux actionnaires de JPMorgan Chase, Jamie Dimon, le patron de la banque,q, s’inquièteq du fait que “les jeunes aux États-Unis, qui vont effectivement hériter de la nation la plus riche de la planète, semblent pessimistes à l’égard de l’avenir et du capitalisme”. Larry Fink, le patron de BlackRock, la plus importante société de gestion d’actifs au monde, s’inquiète de “la frustration populaire et de l’appréhension face à l’avenir”. Cette frustration est facilement compréhensible. La dernière décennie s’est avérée formidable pour les actionnaires, mais pas pour la société dans son ensemble. Si l’on compare la période 2009-1017 à la moyenne des cinquante dernières années, les bénéfices après impôt ont augmenté de 31 % en pourcentage du PIB. Mais ces bénéfices ont été dépensés en rachats d’actions et fusions de confort visant à consolider le marché, plutôt qu’en investissement: la part de l’investissement dans le PIB a chuté de 4 points sur cette période par rapport à la moyenne des cinquante dernières années. Les salaires ont chuté de 10 %. La concurrence s’est affaissée, entraînant un ralentissement de la croissance de la productivité, moteur à long terme du niveau de vie. Début 2016, la croissance de la productivité du travail, faible en général dans les ppaysy développés, était quasi nulle aux États-Unis. Face à tout cela, certains pays auraient entrepris de limiter et de contrôler la margeg de manoeuvre des entreprises. p Les États-Unis ont fait le contraire. En novembre 2016, le pays a élu un Congrès et un président républicains, désireux de donner à “USA Inc.” un somptueux coup de pouce sous forme de réductions d’impôts et de déréglementation, agrémentés d’un supplément de protectionnisme. Tous les membres du parti ne sont pas d’accord sur cela. Mais presque tous croient dans le principe de réformes qu’ils estiment favorables aux entreprises, non seulement parce qu’ils ont une sympathie naturelle pour les propriétaires et dirigeants d’entreprises, mais aussi parce qu’ils pensent qu’elles finiront par bénéficier à la société tout entière. Dix-huit mois plus tard, la confiance des entreprises a grimpé en flèche. Bien que le président Donald Trump puisse paraître inquiétant ou désagréable aux yeux de certains d’entre eux, la plupart des chefs d’entreprise américains se félicitent discrètement du programme républicain. Les actionnaires sont toujours comme des coqs en pâte. Les bénéfices des entreprises de l’indice S&P 500 ont augmenté de 22 % au premier trimestre par rapport à l’année précédente, ou de 9 % si l’on exclut les effets positifs de la récente baisse d’impôts. La croissance est généralisée: 89 % des entreprises du S&P 500 enregistrent une hausse des ventes, contre seulement 36 % en 2009; le cycle précédent avait enregistré un pic de seulement 76 % en 2008. Blackstone, une société de capital-investissement, affirme que les bénéfices de son portefeuille d’entreprises croissent à des taux à deux chiffres, tout comme son rival, le groupe Carlyle. L’optimisme des 29 millions de petites entreprises flirte avec un record historique. Mais pour mettre à l’épreuve le capitalisme, il ne s’agit pas seulement de déterminer si les actionnaires s’en sortent bien. Il s’agit de savoir si le reste de la société en profite aussi. Pour savoir si USA Inc. tient ses promesses, ‘The Economist’ a pris son pouls de trois façons: en examinant si les investissements augmentent, si les employés sont mieux lotis et si la concurrence est suffisamment dynamique, ce qui devrait réduire les prix et stimuler la productivité.

On tient quelque chose

Ce sont des questions délicates. Il est difficile de démêler les effets des réformes républicaines de ceux de la reprise qui a commencé à s’installer durant le mandat de Barack Obama, sans parler de ceux d’une croissance mondiale relativement robuste. Néanmoins, notre conclusion est que la nouvelle attitude du gouvernement à l’égard de USA Inc. produit effectivement des résultats légèrement meilleurs pour la société que ceux observés pendant la majeure partie de la décennie précédente. Mais nous sommes loin du boom économique promis par Donald Trump. Le secteur des technologies domine l’investissement dans des proportions sans précédent. Les schémas de concurrence évoluent. Les entreprises industrielles et les petites entreprises font preuve d’optimisme, sans pour autant montrer les signes d’un grand changement en matière de projets ou de perspectives. Et il y a la perspective d’une guerre commerciale à affronter – une menace que Donald Trump a intensifiée le 23 mai en fixant les tarifs douaniers sur les importations de voitures et de pièces détachées. La décennie qui a précédé l’élection de Donald Trump a été, à certains égards, plus grave encore que la crise financière et ses conséquences ne nous y avaient préparés. De nombreuses explications ont été avancées à cet égard. Lawrence Summers, économiste de premier plan, s’inquiète d’une “stagnation séculaire”, un excès d’épargne étouffant la croissance. Robert Gordon, historien de l’économie, a fait valoir que les innovations

d’aujourd’hui ne pourraient jamais stimuler la productivité comme l’ont fait l’électrification, l’invention du moteur à combustion, et d’autres percées d’antan. Les partisans du libre marché, ‘The Economist’ inclus, ont commencé à craindre l’avènement d’une nouvelle ère de monopoles. La réglementation a été tenue pour responsable par certains, tandis que d’autres, y compris les chefs d’entreprise en exercice, ont blâmé les investisseurs à courte vue. Beaucoup d’Américains ordinaires ont simplement conclu que le système était “faussé”. Quelle que soit la diversité des analyses du problème, la solution républicaine était simple: renforcer la confiance des entreprisesp et leur dégager la voie. À peine 24 jours après l’élection, Donald Trump a formé un conseil consultatif rempli de sommités du monde de l’entreprise. Dans son discours d’investiture, il avait promis de “cultiver les énergies, les industries et

les technologies de demain”. Mais c’est de concert, la plupart du temps, que le Congrès et la Maison-Blanche ont donné la priorité aux réductions d’impôts, à la déréglementation, au “commerce loyal”, aux infrastructures. Ils se sont aussi attelés à garantir pour les grands patrons un accès direct à Donald Trump, qui s’imagine en ‘chairman’ de la nation, amené, comme il convient, à distribuer les réprimandes, quitte à en prendre un pour taper sur l’autre. Les deux dernières priorités ont fait pschitt. Le gouvernement fédéral ne dispose pas du budget nécessaire pour reconstruire les routes qui s’écroulent. Et, bien que les gros investisseurs se disent prêts à créer de nouveaux partenariats public-privé, l’infrastructure ne semble absolument pas être la véritable priorité qu’elle devrait être. Le conseil consultatif économique de Donald Trump, quant à lui, a été dissous après le départ de nombreux membres – nombre d’eux eux ayant claqué la porte après que le président a renvoyé dos à dos les deux camps lors des affrontements de l’été dernier entre l’extrême droite et ses opposants à Charlottesville. La quête du soutien personnel de Donald Trump peut se révéler être une aventure incertaine et humiliante. Hock Tan, le patron de Broadcom, une entreprise de matériaux semi-conducteurs alors basée à Singapour, est passé le 2 novembre dans le Bureau ovale, où il a flatté l’ego du président. Donald Trump l’a serré dans ses bras et a qualifié Broadcom de “vraiment

génial”, mais en mars, l’offre de rachat de Broadcom visant Qualcomm, un concurrent entièrement américain, a été bloquée par l’administration Trump, qui a invoqué des risques en matière de sécurité nationale. Qui plus est, étant donné les intérêts commerciaux persistants du président et le comportement d’une partie de son entourage, le simple fait d’obtenir son approbation peut dégager une sérieuse odeur de corruption. En 2017, AT&T, qui tente d’acquérir Time Warner, a rémunéré les conseils de l’avocat personnel de Donald Trump, Michael Cohen, à hauteur de 600000 dollars. L’entreprise affirme maintenant le regretter. En ce qui concerne la fiscalité, la déréglementation et le commerce, le Congrès et l’administration ont eu un impact. La loi fiscale adoptée en décembre a abaissé le taux global de l’impôt sur les sociétés pour l’aligner sur la moyenne européenne, elle a donné aux entreprises une aide temporaire à l’investissement, a limité les impôts sur les nouveaux bénéfices étrangers et a permis aux entreprises de rapatrier les liquidités détenues dans les filiales étrangères à un faible taux. Les économies nettes pour les entreprises seront de 100 milliards de dollars par an à l’avenir, soit 6 % des bénéfices intérieurs avant impôt en 2017. Tandis que les obsédés du déficit public observent cela avec dégoût et que les experts en fiscalité s’arrachent les cheveux face aux détails techniques des clauses imprimées en petits caractères, qui sont une véritable pagaille, les patrons, eux, sont en extase. En ce qui concerne la déréglementation, le gouvernement américain affirme avoir, au cours de sa première année, mis en place 60 % moins de nouvelles réglementations économiques que l’administration Obama en 2009, et 38 % moins que l’administration de George Bush en 2001. Dans certains secteurs, les chefs d’entreprise signalent que les organismes de réglementation se montrent moins corrosifs, voire accommodants. Par exemple, le Trésor et les superviseurs financiers ont allégé les tests de résistance auxquels les banques sont confrontées. Enfin, le 22 mai, la Chambre a adopté un projet de loi exemptant de certaines règles les banques possédant moins de 250 milliards de dollars d’actifs. La Commission fédérale des communications a abandonné les règles sur la propriété mixte des organes de presse et des radiodiffuseurs qui, selon elle, étaient obsolètes. Peu d’entreprises se montrent loquaces au sujet de la puissante Agence américaine de protection de l’environnement: c’est peutêtre parce qu’elles sont gênées de noter un quelconque avantage dans l’assouplissement réglementaire qui est en train de s’y produire, ou parce qu’elles hésitent à les exploiter par crainte d’être réimposées (ou que le public se retourne contre elles si elles le font). Avec le départ des fonctionnaires des organismes de réglementation, l’assèchement des fonds et l’augmentation du lobbying, la qualité de l’administration en souffrira presque certainement avec le temps. Mais il est assez difficile de trouver des entreprises qui s’inquiètent de ce risque. Le dernier grand tournant politique concerne le commerce. Bien souvent, les hommes d’affaires ne sont pas opposés à un peu de protection s’ils peuvent l’obtenir, surtout à l’égard de la Chine. Il n’y a sans doute qu’une douzaine d’entreprises américaines qui engrangent chaque année plus d’un milliard de dollars de bénéfices annuels venant de Chine. Les membres de ce club minuscule tentent de faire bonne figure; Dennis Muilenburg, le patron de Boeing, le plus grand exportateur industriel américain vers la Chine, a souligné

avec instance: “nous avons une place autour de la table de négociation”. De manière plus générale, la plupart des Pdg prévoient probablement de répercuter les frais de douane principalement sur le consommateur. L’absence globale de panique sur la question suggère que la majorité des patrons pensent que l’Accord de libre-échange nord-américain (Aléna) sera renégocié. Kansas City Southern, une compagnie de chemin de fer qui transporte les voitures et les pièces détachées de l’autre côté de la frontière mexicaine, est un bon baromètre. Après un effondrement fin 2016, le cours de l’action s’est redressé; selon ses dirigeants, peu de signes laissent présager que les grandes entreprises s’apprêtent à restructurer les chaînes d’approvisionnement. La Banque des règlements internationaux, un club de banques centrales, a récemment simulé l’impact d’un tarif douanier de 20 % visant les marchandises chinoises et mexicaines sur les chaînes d’approvisionnement de 17 secteurs industriels américains. L’augmentation médiane des coûts serait d’environ 1 %, et même la plus importante ne serait que de 2 %, ce qui est loin d’être fatal. Et gardons aussi en tête qu’au cours des années 2010, les grandes entreprises américaines sont devenues de moins en moins mondiales, du moins en matière de bénéfices. Les revenus des filiales ou les ventes à l’étranger ont à peine augmenté depuis 2008, tandis que les marges ont augmenté à domicile: les bénéfices étrangers ne représentent plus que 20 % du total, contre 32 % auparavant.

Au-delà de la valeur actionnariale

Quid de l’investissement, de la concurrence et de l’augmentation des salaires? Regardons d’abord l’investissement des entreprises. Les données macroéconomiques montrent une augmentation de 7 % au premier trimestre 2018 par rapport à 2017. Au regard des références historiques, c’est correct, mais pas exceptionnel: l’investissement a connu une croissance moyenne de 10 % au cours du grand essor du milieu des années 2000. La véritable excitation vient du côté des grandes sociétés cotées en bourse.

Pour évaluer si USA Inc. tient ses promesses, ‘The Economist’ a pris son pouls de trois façons : en examinant si les investissements augmentent, si les employés sont mieux lotis et si la concurrence est suffisamment dynamique

Selon les données de Bloomberg, les investissements totaux (dépenses d’investissement et R&D) ont augmenté de 19 % au premier trimestre 2018 par rapport à l’année précédente. C’est comparable aux pics vertigineux de 2007. Un trimestre peut être marqué par des fluctuations inhabituelles. Le budget fixé pour 2018 par les grandes entreprises constitue un autre indicateur. Pour les 100 plus grandes sociétés cotées qui ont communiqué des orientations publiques, le total des dépenses d’investissement devrait augmenter de 10 %. Un niveau qui serait comparable à celui d’avant la crise financière. À première vue, les bonnes nouvelles semblent fleurir un peu partout: près des deux tiers des 500 plus grandes entreprises ont renforcé leurs investissements au cours du dernier trimestre. Cependant, en creusant davantage, on constate une transformation de la structure d’investissement des entreprises. Il y a dix ans, les cinq plus gros investisseurs étaient des piliers de la vieille économie: AT&T, Chevron, ExxonMobil, General Electric et Verizon.Aujourd’hui, les cinq premiers sont Alphabet, Amazon, Apple, Intel et Microsoft. Au premier trimestre, les entreprises de la tech représentaient 26 % de la capitalisation boursière du S&P 500, 31 % de l’investissement pour ce même indice et 47 % de la hausse de l’investissement en valeur absolue. Les budgets pour 2018 suggèrent une répartition similaire. Les entreprises de la tech ne se contentent pas d’écrire des lignes de code et d’engranger les profits. La part de leur marge brute d’autofinancement qui se trouve ensuite réinvestie est passée de 40 % en 2010 à plus de 50 %, soit un niveau similaire à celui des entreprises d’autres secteurs. Près de la moitié de leurs investissements correspond à des immobilisations corporelles (foncier, installations et équipement). Alphabet investit dans les datacenters et le réaménagement du Chelsea Market à New York. Amazon est en train de construire des centres de distribution dédiés au commerce électronique. Les entreprises de semi-conducteurs sont des usines en expansion qui fabriquent des puces pour l’apprentissage automatique et des véhicules autonomes. Qui plus est, les entreprises de tech investissent également pour le compte des entreprises traditionnelles en développant les capacités du cloud computing, qui remplace de plus en plus les investissements informatiques d’autres entreprises, autrefois gérés en interne. Outre les sociétés cotées, la situation pour l’ensemble de l’économie est similaire. Une grande partie de l’activité du secteur technologique n’est pas reflétée par les données concernant l’investissement dans les comptes des sociétés cotées. C’est le cas en particulier pour l’activité liée au capitalrisque, les dépenses d’investissement effectuées hors bilan par Amazon et Microsoft à travers le crédit-bail et les investissements incessants de Netflix dans sa bibliothèque de contenu, qui sont considérés comme des dépenses. En prenant tout cela en compte, le secteur de la tech représente 20 % de l’investissement des entreprises dans l’ensemble de l’économie, et est responsable de la hausse au premier trimestre à hauteur de 83 %. Par ailleurs, certains investissements de la part d’entreprises non technologiques sont liés au boom technologique. FedEx et UPS, deux sociétés de distribution, stimulent les investissements, qui atteignent un taux à deux chiffres, en achetant des avions et en construisant des entrepôts pour faire face au commerce électronique. La technologie n’est pas le seul secteur exceptionnel. L’énergie est également un cas particulier, car les dépenses ont tendance à être influencées par le cycle des prix du pétrole, qui est passé d’une situation désespérante en 2015 à l’optimisme cette année et l’an dernier. Bien que les grandes compagnies pétrolières ne soient plus dans le top cinq des investissements, les entreprises spécialisées dans le schiste bitumineux dépensentp à tout-va. À l’exception des données concernant les secteurs de la tech et de l’énergie, les investissements “traditionnels” ont augmenté de 12 % au premier trimestre, et les budgets des entreprises laissent présager une hausse de 5 % pour l’ensemble de l’année 2018, ce qui est nettement moins impressionnant. Emerson, un grand conglomérat industriel vieux de 125 ans, est un exemple caractéristique de retenue. David Farr, son patron, a longtemps été un ardent défenseur des réductions d’impôt comme moyen de relancer le secteur manufacturier. Malgré la réforme fiscale, le budget d’investissement de son entreprise en 2018 sera inférieur à celui de 2015, bien qu’il soit supérieur à celui de l’année dernière. Même topo pour les investissements des entreprises étrangères: on constate une croissance globale modeste et une forte augmentation de la spécificité sectorielle. Toyota et d’autres entreprises désireuses de se mettre en valeur ont annoncé des plans de construction d’usines. Mais le tableau d’ensemble est mitigé. Selon le service d’intelligence économique fDi Markets, le nombre de nouveaux projets financés par l’étranger (de création d’actifs physiques tels que des usines) annoncés au premier trimestre 2018 a chuté de 29 % par rapport à 2017. Les prises de contrôle étrangères et les investissements de capital-risque et de capital-investissement, qui s’élevaient à 6 milliards de dollars par semaine pendant le second mandat de Barack Obama, ont atteint 7 milliards de dollars par semaine après l’élection de 2016, puis 10 milliards de dollars par semaine depuis la réforme fiscale. Cependant, le flux penche largement vers les secteurs à forte intensité de droits de propriété intellectuelle, comme la technologie et les biotechnologies. Il y a cinq ans, ils représentaient environ un quart du total; aujourd’hui, ils représentent jusqu’à la moitié. Les entreprises étrangères sont partantes pour les idées américaines. Elles sont peu enthousiastes à l’égard de ses ouvriers. Qui plus est, à l’image de Broadcom, certains investisseurs étrangers peuvent se retrouver exclus, car le gouvernement adopte désormais une ligne dure à l’égard les prises de contrôle et des investissements dans tous les domaines jugés stratégiques, dès que des capitaux ou de l’influence chinoise sont en jeu. Le deuxième grand test pour les entreprises américaines est celui du dynamisme: le rythme de destruction créatrice s’accélère-t-il? Ces deux dernières décennies de torpeur ont été des paradis pour les entreprises ayant une position dominante sur le marché: dans les deux tiers des secteurs, les grandes entreprises ont encore grossi, et sont parvenues facilement à dégager d’importants profits, même dans les industries à faible marge. Cela a découragé l’investissement et l’innovation, augmenté les prix et écrasé les petites entreprises. D’après les données de l’année dernière, rien ne prouve que cette tendance s’est inversée. Parmi les entreprises du S&P 500 dont les bénéfices sont très élevés (c’est-à-dire enregistrant un rendement du capital de plus de 20 %, sans tenir compte de l’écart d’acquisition) 72 % avaient déjà des rendements tout aussi mirobolants il y a dix ans. Mais personne ne peut s’attendre à ce qu’une telle tendance se transforme en un claquement de doigts, et les perspectives à long terme sont un peu plus encourageantes. C’est probablement en partie grâce à l’effet revigorant de la politique républicaine sur ce que John Maynard Keynes appelait les “esprits animaux”. Mais encore une fois, il s’agit plutôt là essentiellement d’un changement fondamental de l’économie.

Pas insensé, centré sur la tech

À mesure que les concurrents numériques émergent, que la distribution et le marketing migrent en ligne et que la guerre des prix se profile à l’horizon, divers secteurs sont contraints de se réformer. Certaines entreprises auront des difficultés. Pour juger de l’ampleur de la lutte, il est utile d’examiner les entreprises qui inquiètent les investisseurs, c’est-à-dire celles dont la valorisation boursière correspond à un faible ratio cours sur bénéfices, ou celles qui ont vu leur valorisation chuter considérablement. Les grandes entreprises alimentaires, les gestionnaires d’actifs, les agences de publicité, les radiodiffuseurs, les sociétés de vente pharmaceutique, les entreprises de télécommunications et les compagnies aériennes correspondent à cette description. Au total, ces entreprises représentent environ 10 % de l’ensemble des bénéfices anormalement élevés réalisés aux États-Unis – un ensemble qui se décalerait vers des activités plus productives en cas de concurrence accrue. Les disruptions pourraient également s’étendre à d’autres secteurs jusqu’ici préservés, comme celui de la santé et ou celui des cartes de crédit. L’expert en stratégie d’investissement Hugo Scott-Gall note que, tout comme l’investissement, la nature de la concurrence a changé. La principale source de concurrence du système économique repose maintenant sur moins d’une douzaine d’entreprises technologiques, et non plus sur un essaim de petites entreprises qui s’attaquent aux entreprises en place. L’exemple plus remarquable est celui d’Amazon; son patron, Jeff Bezos, l’affirme: “votre marge est ma chance”. Dans ce cas particulier, cependant, le gouvernement peut s’avérer être un obstacle davantage qu’une aide: Donald Trump déteste le ‘Washington Post’ de Jeff Bezos et cherche apparemment des moyens de lui nuire. Si les entreprises de technologie florissantes grignotent tous les profits anormalement élevés, elles pourraient faire baisser les marges dans l’ensemble de l’économie. Le niveau global des bénéfices et des investissements pourrait alors sembler normalisé par rapport au passé récent, mais l’économie qui produirait ces résultats aurait changé de visage. Elle serait bien davantage centrée sur les géants de la tech, toujours plus dominants en termes de rentabilité et d’investissement. On pourrait normalement s’attendre à voir les petites entreprises livrer bataille aux grandes entreprises, en particulier si elles sont aussi confiantes qu’elles le déclarent dans les études de marché. Mais si le nombre d’entreprises de moins d’un an s’est redressé par rapport aux abîmes qui ont suivi la crise financière, les derniers chiffres (pour le dernier trimestre de 2017) montrent qu’il n’est pas plus élevé sous Donald Trump qu’il ne l’était sous Barack Obama. Les banques de taille moyenne vers lesquelles les petites entreprises ont tendance à se tourner pour trouver de l’argent, et qui ont bénéficié de la déréglementation, ne montrent aucun signe d’assouplissement en vue d’une forte poussée d’emprunts. Un échantillon de dix de ces banques montre qu’elles budgétisent une croissance moyenne des prêts de seulement 5 % en 2018. De façon sans doute révélatrice, les signes les plus marquants de vigueur parmi les petites entreprises viennent des géants de la tech: Amazon compte plus d’un million de petites entreprises utilisant ses plateformes de vente tierces.

Plus que de la croissance, du changement

Qu’en est-il du troisième critère de test pour les entreprises américaines sous Donald Trump, à savoir le marché du travail? Annoncées par des centaines d’entreprises dans les semaines qui ont suivi la réforme fiscale, les primes exceptionnelles pour le personnel n’ont même pas atteint le niveau d’un frémissement statistique. Mais d’autres signes plus fiables indiquent que le sort du travailleur s’améliore à mesure que le nombre d’emplois et que les salaires augmentent, en particulier dans les secteurs cycliques. Les deux secteurs où la rémunération horaire a augmenté le plus rapidement en avril sont la construction et le commerce de détail. La masse salariale de toutes les entreprises a augmenté de 5 % au premier trimestre par rapport à l’année précédente. La part des bénéfices bruts des entreprises versée aux travailleurs s’est redressée par rapport au creux atteint en 2014 à 76 %, pour se fixer à 78 %, ce qui est significatif; mais elle est toujours inférieure à la moyenne des 50 dernières années, qui se situe à 82 %. Si les entreprises s’attendent à ce que la hausse des salaires se poursuive, rien n’indique pour autant que les dirigeants prévoient à un grand bouleversement de l’équilibre entre le capital et le travail. Très peu d’entreprises divulguent leur masse salariale totale, à l’exception des grandes entreprises qui semblent peu s’inquiéter des pressions à court terme. Prenez la banque de Jamie Dimon, JPMorgan Chase. Elle emploie 250000 caissiers, opérateurs de centres d’appels, gestionnaires et banquiers, et sa masse salariale a été stable pendant six ans. Au premier trimestre 2018, elle a enregistré un bond de 7 % par rapport à l’année précédente. Néanmoins, la banque a récemment annoncé aux investisseurs qu’à moyen terme, les frais généraux diminueront par rapport aux revenus. Ou regardez UPS. Sa masse salariale a augmenté de 9 % au premier trimestre, mais les ventes ont augmenté plus rapidement. En avril, elle a introduit un système de départ à la retraite volontaire pour plafonner les coûts salariaux. La “tech-centricité” de la hausse de l’investissement soulève d’énormes questions sur la situation des employés. Les investissements technologiques pourraient créer, accroître ou au contraire remplacer les emplois. Certaines entreprises de technologie emploient beaucoup de main-d’oeuvre, d’autres pas. Amazon emploie 11000 personnes par milliard de dollars de capital fixe, alors que ce chiffre n’est que de 1500 chez Facebook. Dans un avenir possible, supposons que le changement actuel dans la composition de l’investissement se poursuive, avec une croissance dans le secteur technologique et une contraction de certaines autres entreprises, et que chaque entreprise conserve le même ratio travail/capital. En cinq ans, les entreprises du S&P 500 verraient le total de leurs immobilisations corporelles nettes augmenter de 13 %, mais la masse salariale diminuerait de 4 %. Un scénario pessimiste, mais pas nécessairement farfelu. La principale inquiétude à court terme tient certainement à la durée de cet essor économique: après neuf ans, il a déjà duré plus longtemps que la plupart des reprises. Même sans la menace d’une guerre commerciale, ses jours seraient comptés. Les chefs d’entreprise espèrent que l’onde de choc initiée par Donald Trump prolongera la reprise d’au moins deux ans de plus. Cela pourrait permettre aux investissements de rejoindre une part du PIB conforme à la moyenne à long terme. Mais il faudrait dix années supplémentaires pour que la masse salariale revienne à la normale sur cette base, et les périodes de reprise de 19 ans ne se produisent pas aux États-Unis. Certains craignent aussi que les investisseurs constatent avoir surévalué le secteur de la tech, comme ils l’ont fait au tournant du siècle – bien que les grandes entreprises technologiques actuelles soient pour la plupart extrêmement rentables, contrairement à celles de 1999-2000. La hausse des taux d’intérêt pourrait également freiner l’investissement, bien que le bilan comptable de USA Inc. soit plutôt bon, tout comme celui de ses banques. La perte de l’une ou des deux chambres du Congrès en novembre pour le camp républicain ne risque pas de provoquer un spasme de re-réglementation ou d’augmentation des impôts. Pour l’instant, les républicains ont donc obtenu quelque chose qui s’apparente à l’essor qu’ils souhaitent. Mais la concentration actuelle de l’investissement et du pouvoir disruptif fait de ce boom un cas unique par rapport à tous les booms économiques antérieurs. En outre, l’impact potentiel de ces entreprises (ainsi que celui des technologies qui alimentent leur succès) à l’égard de l’emploi, des inégalités et de l’économie en général reste opaque. Il est loin d’être clair que leurs activités restaureront la légitimité du système capitaliste aux yeux de l’opinion publique américaine. Ce qui est certain, c’est qu’elles créeront un besoin pour des politiques publiques plus réfléchies que la méthode “Let business be business”.

Bien que les grandes compagnies pétrolières ne soient plus dans le top cinq des investissements, les entreprises spécialisées dans le schiste bitumineux dépensent à tout-va