Mucchetti Se poi Fca non paga?
QUALE IMPRESA
Più che la sede legale, è la sostenibilità del debito il vero problema. E allora il governo dovrebbe ottenere una vera “seniority” della garanzia pubblica in capo alla casa madre di Torino
La discussione sulla garanzia statale per il prestito di 6,3 miliardi, che Intesa Sanpaolo intende concedere a Fca, appare pienamente giustificata dalle dimensioni dell’operazione. Con questo debito, il gruppo Fca aumenta del 50% la propria esposizione con il sistema finanziario. Di più: al soggetto giuridicamente debitore, Fca Italy, gli analisti attribuiscono un valore inferiore alla somma che questo chiede alla banca. L’argomento è dunque troppo serio per trattarlo ponendo condizioni improprie come il rimpatrio della sede legale e della sede fiscale di Fca che, ove deliberate, escluderebbero dalle provvidenze post Covid-19 le attività italiane delle multinazionali con probabili danni per dipendenti e fornitori. (Il rimpatrio delle sedi può essere favorito adottando un diritto societario all’olandese).
Il governo pretende dal soggetto garantito impegni su occupazione e investimenti. Sono richieste giuste, da gestire però con prudenza. Ricordate i piani per l’Alfa Romeo del 1988 lanciati da Agnelli e Romiti o il progetto Fabbrica Italia di Marchionne? Si vide poco. Purtroppo, c’è spesso una buona ragione per non tener fede alle belle promesse. In quei casi fu triste, ma almeno lo Stato non prendeva rischi. Adesso, invece, i rischi lo Stato se li prende. E fa bene, intendiamoci: l’emergenza è reale. E tuttavia ci si chiede se saranno previste clausole di tutela dell’interesse pubblico nella garanzia per Fca Italy e come intanto si regolano i governi dei principali Paesi di interesse per Fca. Che fa Trump per la Chrysler? E Bolsonaro per Fca Brasil? E Macron, come funziona il suo piano da 8 miliardi per Renault e Psa, prossima sposa di Fca? In questi Paesi che cosa sta negoziando Fca? Saperlo aiuterebbe a valutare l’azione del governo italiano, tenendo ovviamente presenti i vincoli di finanza pubblica.
IL GOVERNO HA TUTTI I MEZZI
per analizzare nel modo più penetrante i conti di Fca Italy e i suoi rapporti con Fca. Carlo Calenda ricorda che la holding Fca ha 28 miliardi di mezzi propri con i quali potrebbe garantire i debiti di Fca Italy. Se Fca chiede ugualmente la garanzia pubblica, conclude Calenda raccogliendo su questo giornale il consenso di uomini a lui lontani come l’ex segretario Fiom, Giorgio Airaudo, la stessa Fca dovrebbe almeno sospendere l’erogazione dei dividendi per tutta la durata del finanziamento agevolato e non solo per il 2020. È vero che i mezzi propri non sono cassa, perché finanziano gli attivi (partecipazioni e altro). Ed è vero che il gruppo Fca ha 12 miliardi di debiti finanziari consolidati (oltre a 8 miliardi di debiti pensionistici), mentre la sua liquidità, 15 miliardi, non sembra facilmente disponibile come ci fanno capire le agenzie di rating che continuano a giudicare speculativo il debito Fca.
Ma è anche vero che, al 31 dicembre 2019, Fca aveva 7 miliardi di linee di credito non utilizzate. Evidentemente intende usare il debito, che queste linee di credito le consentono di accendere, per remunerare i soci e non per sostenere le attività industriali per le quali, invece, chiede la garanzia dello Stato.
Il governo avrà da Fca un quadro esauriente sulla destinazione del prestito ottenuto da Intesa Sanpaolo: quanto per i salari e per quanto tempo, quanto per i fornitori e quanto infine residuerà per gli investimenti, ancorché quest’ultima finalità possa essere meglio raggiunta con capitale di rischio e mutui bancari od obbligazioni a lungo termine. Ma il punto cruciale è capire quale sarà la sostenibilità del debito di Fca che pare destinato a crescere qualora siano pagati i dividendi e sia finanziato il post Covid-19 con le banche.
Il maxi dividendo (5,5 miliardi) viene tuttora presentato come necessario per evitare la prevalenza di Fca nella fusione con Psa e arrivare così al merger
of equals. Non sappiamo se sia possibile, alla luce dell’emergenza, rinegoziare gli accordi cancellando il maxi-dividendo e varando un aumento di capitale di pari entità in Psa così da rafforzare la combined entity e farne diventare il debito investment grade per meglio sostenere la transizione all’elettrico in questa fase tempestosa. Ove questa operazione non fosse praticabile, si potrebbero sempre limitare i diritti di voto di Exor, la holding degli Agnelli, così da avere l’equilibrio di potere concordato in Psa-Fca e congelare il maxi-dividendo fino a quando Fca Italy non rimborserà Intesa Sanpaolo.
Ma c’è un altro punto non meno delicato, sul quale si misurerà l’accoun
tability dell’operazione. È la risposta alla domanda più semplice: cosa accadrà qualora Fca Italy non facesse onore al suo debito? Ricordiamo che le obbligazioni Fca erano junk bond già prima dell’attuale, drammatica congiuntura e che Fca Italy non poteva avere un merito di credito migliore. Il mancato rimborso è un’eventualità non augurabile e, va detto, nemmeno probabile, ma nessuno lo può escludere a priori. Ebbene, in questo maledettissimo caso, toccherebbe allo Stato rimborsare Intesa Sanpaolo e Fca continuerebbe a essere proprietaria di Fca Italy? Per i più non sarebbe accettabile.
CHE FARE, ALLORA?
Chiedere come controgaranzia le azioni di Fca Italy darebbe forse soddisfazione ai neostatalisti-nazionalisti più spensierati (nel senso di privi di pensiero), ma sarebbe un autogol: lo Stato si ritroverebbe padrone di un’azienda fallita comunque legata al gruppo originario. Meglio lavorare per ottenere una vera e propria seniority della garanzia pubblica in capo alla casa madre olandese, che oggi ha le sue linee di credito inutilizzate e che, in ogni caso, ha tutto il gruppo sotto di sé. La sede di Fca è all’estero? A questo punto, pace: avere come controparte una olandese con qualche risorsa è sempre molto meglio di avere un’italiana in bolletta.
Certo, si può ipotizzare una Sace che si controassicura condividendo con i fondi specializzati il prezzo, peraltro scontato, della garanzia. La probabilità di fallimento dei grandi gruppi prima del Covid-19 era dell’ordine del mezzo punto percentuale. Si potrebbe trovare chi ne controassicuri una percentuale 10 volte superiore? Forse sì. Ma è legittimo temere che la controassicurazione – misura ragionevole – difficilmente coprirebbe per intero la garanzia enorme per Fca Italy.
Tutte queste soluzioni non escluderebbero l’ingresso temporaneo dello Stato nel capitale di Fca per rafforzare la solvibilità del gruppo, come prospetta Francesco Giavazzi sul Corrie
re della Sera, e anche per vigilare, come vorrebbe il leader della Cgil, Maurizio Landini. Ma questo sarebbe un altro film.