«C’è potenziale sui titoli di Stato emergenti»

Puntiamo sui paesi manifatturieri esportatori come India Ungheria e Messico

Sul mercato obbligazionario è sempre più difficile trovare rendimenti interessanti. Come si presenta la situazione sugli emergenti?

Il mercato investment grade degli emergenti offre rendimenti più alti rispetto alle medie storiche dell’analogo dei mercati sviluppati, con circa 70 punti base in più per i titoli di Stato e 50 pb per le obbligazioni societarie. Le valutazioni delle valute emergenti sono diventate più convincenti dopo il significativo sell-off ma, a causa del complicato contesto globale, manteniamo una forte propensione per scambi relative value in campo valutario rispetto a view esclusivamente direzionali.

In che paesi in particolare ci sono le opportunità più interessanti?

Nell’attuale contesto globale ci concentriamo sui Paesi manifatturieri esportatori come Ungheria, India e Messico, ben posizionati per beneficiare della crescita dei mercati sviluppati e del prezzo debole del petrolio. Guardiamo con interesse al mercato investment grade per posizionarci dove riteniamo che il mercato stia prezzando uno scenario eccessivamente negativo come in Brasile ed Indonesia. Siamo anche positivi rispetto a Costa d’Avorio e Senegal, che hanno intrapreso un percorso di riforme. L’Ucraina è in fase di riforme anch’essa, ma è ostaggio della possibile evoluzione con la Russia.

Quali sono i rischi concreti di investire sul debito di questi Paesi?

Prevediamo una crescita deludente nella maggior parte dei mercati emergenti (EM) visto che la domanda continuerà ad essere debole e le esportazioni nette, nonostante la ripresa economica negli Usa e nell’Eurozona, non riusciranno a compensare adeguatamente. Al contrario di quanto accade al settore dei servizi, ci attendiamo un ciclo manifatturiero debole a livello globale, anche nelle economie avanzate, quindi la crescita del mondo sviluppato sarà alimentata dagli emergenti molto meno di quanto ipotizzato in passato. Il processo di deleverage richiesto in Asia dal rapido accumulo del debito privato esercita ulteriori pressioni deflazioniste ed al ribasso sulla crescita.

I rischi più recenti riguardano le preoccupazioni sulla Cina, aggravate dalla recente svalutazione della valuta e dalle materie prime, che sono in qualche modo legate. La Cina è stata uno dei principali importatori di materie prime dall’America Latina e dall’Africa, ma le cifre calano sensibilmente sia per valore sia per volume.

Meglio il segmento dei governativi o quello corporate?

I fondamentali dei titoli governativi sono attualmente in una fase negativa: il prezzo del petrolio e il forte dollaro americano hanno un impatto sui bilanci statali. Tuttavia, confidiamo nella qualità complessiva del credito degli emergenti e nel breve termine ci aspettiamo una performance superiore dalle obbligazioni governative rispetto a quelle societarie. Manteniamo una posizione difensiva sui titoli corporate, che hanno recentemente sperimentato un calo innescato dalle materie prime. Riteniamo però che un rallentamento protratto nella crescita degli EM e l’esposizione alla Cina richieda un premio per il rischio superiore.

Come sono i tassi di default nell’area emergente?

Nel corso dell’ultimo anno abbiamo avuto un solo default nel segmento governativo in Ucraina, Paese che ha affrontato sfide peculiari. Per quanto riguarda il mercato corporate ci attendiamo che i tassi di default raggiungano un picco del 4% ma bisognerà considerare anche i titoli delle società ucraine.

Con quale criterio selezionate le emissioni da inserire nei portafogli?

Come prima cosa usiamo dei mo- delli che ci aiutano a valutare la vulnerabilità e la sostenibilità dei titoli di Stato. Oltre all’analisi fondamentale, consideriamo anche le emissioni rispetto alla dinamica di domanda e offerta da parte degli investitori ed analizziamo spread e rendimento in relazione a questo quadro tecnico ed ai fondamentali.

E in termini valutari quali sono i rischi e le opportunità di questi mercati?

La maggior parte dei Paesi emergenti esportatori di materie prime attraversa delle difficoltà a causa della rapida discesa dei prezzi del petrolio e dei metalli. Ci aspettiamo invece che la maggior parte delle valute asiatiche e dell’Europa centro-orientale siano sostenute da bilance dei conti con l’estero positive e valutazioni corrette. Tuttavia, a causa del rallentamento nella crescita in Asia e della svalutazione della valuta cinese, la maggior parte delle banche centrali asiatiche permetterà ulteriori indebolimenti valutari. In America Latina è probabile che la maggior parte delle valute emergenti si indebolisca ma l’aggiustamento dovrebbe essere più modesto se paragonato alla prima metà dell’anno. In Europa, Medio Oriente ed Africa riteniamo che l’insieme di fondamentali deboli e l’imminente normalizzazione della politica monetaria della Fed porterà il rand sudafricano e la lira turca a performance al di sotto di quelle dell’area europea.

In che modo il rialzo dei tassi in Usa quando verrà deciso impatterà sull’area?