Sì al bazooka, no all’helicopter money
La Banca centrale europea vince, ma, prevedibilmente, non stravince. La decisione della Corte Costituzionale tedesca conferma che il Presidente Draghi può usare il bazooka monetario, ma nello stesso tempo che mai potrà essere attivato il cosiddetto elicottero, almeno con le attuali regole del gioco. È comunque una buona notizia, che rafforza la credibilità della nostra banca centrale europea alla vigilia di un appuntamento politico – il Brexit – che può avere conseguente destabilizzanti non prevedibili, soprattutto in un orizzonte temporale non immediato.
Oramai quasi quattro anni fa la Bce aveva annunziato la possibilità di utilizzare in circostanze eccezionali una sorta di bazooka monetario. Erano i giorni in cui i mercati temevano che l’indisciplina fiscale di alcuni Paesi periferici - tra cui l’Italia – avrebbero potuto innescare un processo di crisi monetaria, che nell’ipotesi più estrema rendeva alto il cosiddetto rischio di ridenominazione della valuta; in parole più semplici, un rischio di crisi dell’euro, forse irreversibile. La Bce annunziò la volontà di attivare – se necessario – Operazioni Mo- netarie d’Emergenza (Omt). Di fronte ad una crisi da debito sovrano, ed ad un preciso impegno con l’Unione da parte del Paese colpito ad intraprendere un cammino di risanamento fiscale, la Bce sarebbe entrata in campo, con operazioni di acquisto sul mercato dei titoli del Paese sotto attacco, per importi potenzialmente illimitati. Quindi la Bce disegnava uno strumento specifico e straordinario per ottenere un obiettivo generale e strutturale: evitare che una grave, ma superabile, crisi fiscale di un Paese membro potesse innescare una crisi monetaria nell’Unione. È il nesso tra strumento e obietti- vo compatibile con le attuali regole del giuoco europee?
La Corte costituzionale tedesca è stata chiamata in campo in quanto alla banca centrale nazionale è fatto divieto di finanziare i disavanzi pubblici, così come simmetricamente alla Bce è vietato finanziare qualunque disavanzo, sia esso europeo o nazionale. Quindi il quesito riguarda la natura delle Omt: potrebbero essere un cavallo di Troia per consentire il finanziamento monetario dei disavanzi? La Corte ha detto di no, purché vengano rispettate almeno sei condizioni, che definiscono il confine tra una operazione monetaria straordinaria e temporanea ed un finanziamento fiscale occulto e sistematico.
Per essere straordinaria e temporanea l’operazione a) deve svolgersi sul secondario, b) avendo come oggetto titoli già stabilmente presenti sul mercato e che c) sul mercato dovranno tornare prima della loro scadenza. Inoltre l’operazione d) non dovrà essere annunziata, e)dovrà finire il prima possibile, f) le sue dimensioni dovranno essere ben definite.
Dunque i sei paletti della Corte definiscono il perimetro di una Omt. Sorge spontanea una domanda: se tali paletti fossero stati esplicitati al momento del “whatever it takes” di Draghi del l uglio 2012, la formidabile efficacia di quell’annunzio monetario sarebbe stata la stessa? La risposta più plausibile è che l’unico paletto critico avrebbe potuto essere quello sulla necessità di definire l’entità delle dimensioni dell’intervento, che non si coniuga i mmediatamente con la contemporanea esigenza di definire illimitato un sostegno della banca centrale, ancorché straordinario e temporaneo. Allo stesso tempo, una strategia di politica monetaria straordinaria può essere messa in atto con una tattica di interventi definiti, ma ripetuti, finché l’emergenza non passa.
Il confine è comunque sottile: il bazooka monetario è lecito, ma le munizioni non sono infinite. La notizia non piacerà ai falchi, che non amano le espansioni monetarie. Ma non piacerà neanche alle colombe, che vorrebbero azioni più aggressive, elicottero monetario incluso. La notizia è invece buona per tutti coloro che vedono nella Bce un elemento di stabilità monetaria e finanziaria, anche e soprattutto in frangenti eccezionali come quelli che stiamo per vivere, legati al referendum inglese sul Brexit. Dopo Karlsruhe, i mercati sanno che l'Unione ha una banca centrale robusta che può gestire al meglio le tensioni congiunturali di liquidità. Può comprare tempo, sperando che le altre politiche economiche non lo sprechino.