«Puntiamo su bond a duration breve»
Il portafoglio di obbligazioni high yield non ha mai superato il limite dei 3 anni
Non è particolarmente rischioso investire in high yield oggi?
Investire in high yield è sempre piuttosto rischioso. In generale, l’high yield ha un rischio di drawdown quasi dimezzato rispetto alle azioni e tende a essere correlato ai corsi azionari. Quindi se il mercato azionario scende del 10%, ci si potrà attendere una flessione del mercato high yield di circa il 5%. Il problema oggi è che anche i rendimenti sono molto bassi e gli spread risultano intorno alla loro mediana calcolata sulla serie storica. Gli investitori dunque non stanno ottenendo un rendimento molto elevato in senso assoluto, ma un premio per il rischio tipico rispetto alle obbligazioni di qualità superiore che generano rendimenti ancora più bassi.
Come si presenta la situazione dei tassi di default?
I default in realtà al momento stanno scendendo, dato che il settore dell’energia e i settori legati alle commodity in generale si stanno riprendendo. Prevediamo che i default continueranno a scendere nel breve termine a patto che il prezzo del petrolio non crolli precipitosamente. Nello stesso tempo, siamo piuttosto preoccupati dell’aumento della leva finanziaria della maggior parte delle aziende high yield e dei problemi che potrebbero derivarne nel lungo periodo.
Con quale criterio seleziona le emissioni?
Noi scegliamo i bond a breve termine e quelli di qualità superiore all’interno del mercato high yield. In media tendiamo a possedere più di 300 diversi emittenti. Quindi uno dei nostri criteri è l’ampia diversificazione. Attualmente la duration del nostro fondo è di circa 2,4 anni e storicamente è compresa tra 2 e 3 anni. Prestiamo attenzione anche alla costruzione generale del portafoglio per essere sicuri che i nostri rischi non siano concentrati in una singola industria o in un determinato settore.
Qual è il merito di credito dei bond?
Il merito di credito delle obbligazioni dipende dalla capacità e dalla volontà dell’emittente di pagare gli interessi e il capitale. Riteniamo che il merito di credito stia diminuendo in questo momento. In parte ciò si deve all’aumento della leva finanziaria di molte aziende e in parte è anche il risultato di covenant che consentono alle direzioni aziendali di svolgere attività che possono pregiudicare la posizione di un possessore di obbligazioni nella struttura del capitale. Valutiamo entrambe le situazioni in sede di analisi delle obbligazioni che decidiamo di acquistare per l’inserimento in portafoglio.
In che modo gestite la volatilità?
La nostra strategia è concepita per essere un investimento ad alto rendimento con volatilità contenuta. Utilizziamo tre strumenti principali per ridurre la volatilità. Primo, acquistiamo bond con duration breve. Nella maggior parte degli ambienti i bond con duration breve sono meno volatili. Secondo, evitiamo i bond più rischiosi, non compriamo bond classificati CCC. Infine, utilizziamo svariate strategie di copertura per attenuare il rischio di ribasso. Generalmente non ci proteggiamo rispetto a un aumento dei tassi nel mercato dei future governativi perché crediamo che in realtà questo possa accrescere il rischio, dato che quando i mercati high yield scendono, i titoli di Stato di alta qualità spesso aumentano di valore.
Ci sono aree e settori che vi interessano in maniera particolare?
Oggi sono poche le industrie che offrono particolare valore. Pensiamo che le aziende BB siano piuttosto care a causa della sostenuta domanda di un gran numero di investitori per gli high yield “sicuri”. Così abbiamo operato una diversificazione, bilancian- do tra aziende BBB e B. Abbiamo inoltre ricercato opportunità non-corporate che generino un reddito simile alle aziende BB ma che non sono altrettanto “affollate” e offrono diversificazione al portafoglio. Ad esempio abbiamo circa il 5% del portafoglio investito in titoli di trasferimento del rischio di credito emessi da agenzie dei mutui statunitensi, come Fnma e Freddie Mac. Si tratta di una classe relativamente nuova di titoli, dove il rischio di credito sottostante è quello dei proprietari di case americani. È un’opportunità interessante perché i fondamentali per i proprietari di abitazioni americane stanno in realtà migliorando grazie all’incremento dei prezzi delle case e alla riduzione generale della leva finanziaria.
Come potrà evolvere nei prossimi mesi lo scenario del mercato obbligazionario? Quali saranno le variabili che ne determineranno l’andamento e che voi state monitorando?
È molto difficile prevedere cosa potrebbe accadere nel breve termine. Una delle variabili chiave che potrebbe influire sul mercato obbligazionario è l’intervento delle banche centrali. La Bce, la Bank of Japan e la Fed sono tutte impegnate in un processo di cambiamento e di modifica delle loro strategie. Riteniamo che tali cambiamenti possano avere un impatto. Nello stesso tempo permangono le questioni politiche, che spaziano dalle ripercussioni della Brexit alle elezioni americane. Tutte queste situazioni potrebbero far crescere la volatilità. La nostra speranza è che parte di queste azioni serviranno di fatto ad aumentare i rendimenti e gli spread e a generare rendimenti migliori in futuro.
Quale consiglio darebbe a un investitore che volesse spuntare qualche punto di rendimento dal proprio investimento senza rischiare troppo?
Per cominciare la cosa più importante è comprendere ciò che l’investitore intende per rischio. L’investimento high yield non è troppo rischioso se un investitore si pone come obiettivo un orizzonte temporale di 3-5 anni. Con un orizzonte temporale molto breve invece, l’investimento high yield ha avuto ovviamente drawdown significativi. Il nostro fondo tende a mostrare un drawdown quasi dimezzato rispetto al mercato high yield globale – dunque è una buona scelta per coloro che non vogliono recepire l’intera volatilità dell’high yield. Nello stesso tempo, dovrebbe performare molto meglio rispetto ai bond investment grade, soprattutto in caso di aumento dei tassi.