«Ok i bond indicizzati e il debito emergente»

Sono le due aree che hanno le maggiori prospettive di crescita ma serve selezione

Dove si trovano spazi di crescita per il mercato obbligazionario?

Domanda lecita ma la risposta non è semplice. La combinazione attuale di rendimenti complessivamente contenuti, spread di credito su livelli minimi e crescente pressione al rialzo sui tassi di interesse non è decisamente attraente per i mercati obbligazionari; e anche laddove i rendimenti appaiono più interessanti, i rischi rimangono elevati e non sufficientemente remunerati.

Per esempio?

I nostri BTp. È vero che tassi di interesse prossimi al 2,3% sul decennale sono allettanti ma su un orizzonte così lungo le prospettive sono comunque incerte. In uno scenario, auspicabile di un consolidamento della modesta ripresa in atto, una maggiore pressione inflazionistica e tassi di interesse più alti rappresentano un rischio mentre, viceversa, in assenza di un’accelerazione della crescita torneranno a farsi sentire i timori sul debito pubblico e la Bce non sarà sul mercato all’infinito.

Quindi cosa conviene fare?

Una componente obbligazionaria rimane indispensabile in qualsiasi portafoglio diversificato, ma prevalentemente in ottica di contenimento della volatilità e, soprattutto, di protezione in caso di nuovi momenti di incremento dell’avversione al rischio dei mercati. Detto ciò, rimangono opportunità di creazione di valore anche nei mercati obbligazionari ma bisogna accettare di considerare strumenti meno comuni o tradizionalmente considerati più rischiosi, tenendo sempre presente il bilanciamento tra il rendimento offerto e la durata finanziaria, cioè la sensibilità ad un possibile incremento dei tassi.

Ma quali sono i segmenti più interessanti?

Due aree di sicuro interesse sono le obbligazioni indicizzate all’inflazione e il debito dei paesi emergenti, da considerare, però, con consapevolezza e approccio selettivo: nel primo caso, un eventuale rialzo dei rendimenti dovrà essere accompagnato, o meglio determinato, da una maggiore pressione sui prezzi al consumo e questi due elementi potrebbero compensarsi, offrendo un’implicita protezione e rendimenti in ogni caso positivi. Nel secondo caso, alcuni emittenti governa- tivi dei paesi emergenti offrono ancora rendimenti molto elevati, in grado di rappresentare un cuscinetto importante in caso di perdite in conto capitale, anche se si tratta di selezionarli con grande attenzione soprattutto riguardo alla situazione politica, all’indebitamento del paese verso l’estero e al rischio di cambio.

Più in generale preferisce i titoli governativi o i corporate?

Credo ci siano rischi e opportunità in entrambi: tra i governativi ribadisco l’interesse verso titoli indicizzati all’inflazione e debito dei paesi emergenti mentre nei corporate, dove le valutazioni sono ormai molto elevate, sono di sicuro interesse le emissioni a tasso di interesse variabile, ma con grande attenzione alle selezione degli emittenti, ai settori e ai livelli di ingresso sul mercato.

E la posizione sugli high yield?

Molto cauta. Probabilmente è uno dei pochi settori in cui l’attività di selezione dei titoli ha ancora spazio per creare valore e individuare opportunità interessanti ma è un compito ormai sempre più arduo: da un lato, le percentuali di default sembrano destinate ad aumentare, soprattutto negli Usa, dall’altro è una classe di attività molto condizionata, almeno nel breve periodo, dai flussi e quindi può soffrire molto in caso di un generale incremento dell’avversione al rischio degli investitori.

Con quale criteri vanno selezionati i bond? Basta il rating?

Sicuramente il rating rimane im- portante ma abbiamo imparato a valutare anche altri aspetti, approfondendo i fondamentali dell’emittente e del settore di appartenenza, anche in termini relativi, nel caso di emissioni corporate e il quadro macroeconomico, cioè indebitamento, tasso di crescita, saldo della bilancia commerciale ed aspettative di politica monetaria, per i titoli governativi. Oggi, poi, la relazione tra il rendimento a scadenza e la sensibilità alla variazione dei tassi di interesse, cioè la duration, è fondamentale: a parità di duration un incremento di 20 centesimi del tasso di interesse ha il medesimo impatto sul prezzo ma è evidente come un rendimento a scadenza più elevato rappresenti un “cuscinetto di sicurezza” in grado di fare la differenza.

A proposito di tassi, quali sono le attese in Usa e in Europa? Sono mercati a due velocità?

Visto il differenziale di rendimento tra Bund e Treasury, sono mercati a due velocità e, se si guarda nell’area euro, probabilmente anche di più. In ogni caso il lunghissimo ciclo di calo dei tassi di interesse è terminato e i rendimenti sono destinati a salire su tutti i mercati, anche se per fattori molto diversi. Pressione inflazionistica e timori per la dinamica della spesa pubblica saranno determinanti negli Stati Uniti e nel Regno Unito, rispettivamente in risposta alle politiche del Presidente Trump e della Brexit, mentre il graduale venire meno del supporto della Bce sarà decisivo nell’area Euro.

La Brexit può avere qualche impatto sul mercato obbligazionario?