Ancora molti dubbi sulla Ma rket abuse

Una lunga lista che va dalle operazioni dei manager ai registri degli insider, alle sanzioni penali

Sulla nuova disciplina degli abusi di mercato, che in sede europea ha visto il varo della revisione della direttiva sul Market Abuse (Mad2) e del regolamento Mar, ci sono ancora molti dubbi da chiarire, nonostante la disciplina sia ormai in vigore da luglio dello scorso anno. Un recente documento di Assonime ha rilevato le criticità relative alle operazioni dei manager e del registro degli insider. Posizione che in parte risponde a possibili interpretazioni che possono venire in sede europea, visto che la riforma della disciplina comunitaria sul tema ha incanalato parte della nuova normativa in un regolamento, in relazione al quale l’Esma potrà fornire indicazioni alle autorità di vigilanza nazionali così da favorire un approccio omogeneo a livello Ue. Inoltre, nel mese di ottobre 2016 la Consob ha avviato una consultazione per adeguare i regolamenti emittenti e mercati, partendo dall’ipotesi che non cambiasse la legislazione in vigore. La legge di delegazione europea ora demanda al Governo il compito di adeguare il Tuf alle nuove norme Ue; il che almeno servirà a fare chiarezza su quali norme del Tuf saranno da considerare abrogate dal regolamento Ue (direttamente applicabile negli stati membri). Ricorda Edoardo Guffanti, dello studio Craca di Carlo Guffanti: «Tra le norme per le quali non è prevista alcuna intermediazione del legislatore nazionale vi sono quelle relative all’ambito di applicazione, al divieto di abuso e manipolazione del mercato, alla comunicazione al pubblico di informazioni privilegiate, alle operazioni dei manager ed agli elenchi degli insider » . Per quanto riguarda la Mad 2, aggiunge: «La direttiva impone agli Stati Membri di prevedere un livello minimo di risposta sanzionatoria penale per le fattispecie di abuso di mercato. Però la disciplina del Tuf è già in linea con la Mad 2. Il legislato- re però potrebbe approfittarne per risolvere la questione dell’(im)possibilità di applicare per gli abusi di mercato sia sanzioni penali, sia sanzioni amministrative di portata equiparabile a quelle penali». Il sistema italiano era infatti già “inciampato” nella condanna da parte della Corte Europea dei Diritti dell’Uomo nella decisione Grande Stevens contro Italia.

La comunicazione di Assonime punta su due punti che possono sembrare molto tecnici, ma che possono porre problemi importanti per le imprese, spiega Marcello Bianchi, vicedirettore generale dell’Associazione delle Spa: «Un’interpretazione estensiva dell’obbligo di comunicazione delle operazioni dei manager sui titoli della società, potrebbe portare anche all’inclusione in questa voce delle operazioni fatte dagli amministratori in situazione di interlocking. Ovvero quelli che siedono nel Cda di società diverse. La conseguenza sarebbe che anche l’altra società in cui l’amministratore interlocker siede dovrebbe dare comunicazione per le operazioni su titoli». L’altro aspetto invece, quello della lista degli insider potrebbe creare problemi per esempio sui consulenti che intervengono nel caso di operazioni straordinarie. «Abbiamo sottolineato l’i mportanza di mantenere ferme su questi punti le indicazioni che la Consob a aveva già dato a suo tempo e che evitano un indebito allargamento dei confini di questi due obblighi».

L’elenco però non si esaurisce qui. Anche l’esperto sentito dal Plus24, Edoardo Guffanti, segnala una serie di punti che la Consob potrebbe chiarire nel testo del regolamento emittenti: se mantenere gli azionisti con una partecipazione superiore al 10% (o comunque controllanti l’emittente) nel novero dei soggetti tenuti alle segnalazioni delle operazioni effettuale sulle azioni dell’emittente (dato che essi non sono più ricompresi dal Mar tra i soggetti obbligati); se portare a 20mila € (rispetto a 5mila) la soglia oltre la quale scatta l’obbligo di segnalazione delle operazioni di internal dealing. Altri profili ora dubbi potranno, invece, essere chiariti da Consob in sede interpretativa. Per esempio, se l e informazioni contabili periodiche, pubblicate su base volontaria (ad esempio, la relazione trimestrale), facciano scattare (o meno) i periodi di black out; se e a quali condizioni le informazioni contabili configurino “informazioni privilegiate”, nella speranza che siano forniti dei utili criteri interpretativi agli emittenti.