Per calibrare il piano pandemico decisive le condizioni finanziarie
Tassi e rendimenti, cambio, Borsa e standard creditizi determineranno le effettive dimensioni del Pepp
L’incertezza à elevata. Soprattutto, cambia rapidamente nel tempo. Arrivano i vaccini, ma anche le nuove varianti del virus, poi rallenta anche la distribuzione dei sieri. Non si sa quanto dureranno i nuovi lockdown: le proiezioni della Bce ipotizzavano fino a marzo ma questo potrebbe rivelarsi uno scenario ottimistico...
È in questo contesto che vanno inserite le parole della Banca centrale europea sulle «condizioni finanziarie» che devono restare favorevoli. Non è certo una novità: è così ogni volta che la politica monetaria è espansiva. Le condizioni monetarie semplificando: tassi e rendimenti a breve e a lunga durata (di ogni tipo), cambio effettivo dell’euro, andamento della Borsa, in alcuni casi anche gli standard creditizi misurano i risultati della politica monetaria, per gli effetti che queste condizioni hanno su crescita e inflazione. Quando si parla, come si è spesso fatto recentemente, di meccanismo di trasmissione della politica monetaria si pensa anche a questi elementi, di cui l’indice delle condizioni finanziarie è un riassunto.
La Bce, più precisamente, ha voluto legare le dimensioni del piano pandemico (Pepp), fissate in via generale in 1.850 miliardi di acquisti fino a marzo 2022, all’andamento di queste condizioni. Se resteranno comunque favorevoli, la Bce potrebbe acquistare meno titoli del previsto, se invece occorrerà intensificare lo sforzo, quei 1.850 miliardi potranno anche aumentare.
A uno scenario avverso in cui l’incertezza - spesso “radicale”, non esprimibile con una probabilità varia, la Bce risponde quindi con un programma pandemico, quindi mirato, adattativo. Soprattutto, fornisce ai cittadini uno strumento per capire quando e in che direzione potrà intervenire. È il tentativo di ridurre almeno un aspetto dell’incertezza: “Come risponderà la Bce?”, non sarà più una domanda dalla risposta difficile o impossibile.
È un classico esempio di come sia importante la comunicazione, e le sue modalità della gestione delle aspettative di politica monetaria: a parte l’enfasi nulla, nella formulazione del comunicato della Bce, è veramente nuovo. In questo senso sembrano fuori bersaglio le interpretazioni - che la presidente Christine Lagarde ha respinto - secondo cui la Bce sarebbe oggi più “falco”, più propensa a irrigidire la politica monetaria che a espanderla ulteriormente. (Forse, se nel testo comunicato l’ipotesi di un’espansione del programma fosse stata inserita “prima” di quella dell’interruzione, si sarebbe evitato questo equivoco... a rischio però di crearne uno opposto: la Banca centrale ha già messo “a disposizione” fino a 1.850 miliardi, senza contare quel che resta del quantitative easing e le altre misure di espansione della liquidità).
A questa maggiore chiarezza, però, manca forse un elemento. Quale misura usare? Eurolandia non ha a disposizione un indice riassuntivo delle condizioni finanziarie (gli Usa ne hanno uno “semiufficiale”, calcolato settimanalmente dalla Fed di Chicago). A quale aspetto occorre allora dare priorità? Quanto pesano i rendimenti pubblici, che durante le crisi creano un rischio di divaricazione e quindi di frammentazione della Uem? E i tassi bancari, ora che le sofferenze sono in crescita? Quanto pesano le Borse, in un sistema così bancocentrico?
Soprattutto: che importanza ha il cambio, in questa fase più alto della media di lungo periodo? Nelle versioni semplici degli indici delle condizioni finanziarie non pesa moltissimo (in alcuni casi fino a un sesto dei tassi), ma ieri Lagarde ha insistito sulla necessità di monitorare il suo andamento per «le possibili implicazioni sulle prospettive di lungo periodo dell’inflazione». È un classico “intervento verbale”, giustificato da un livello del cambio incompatibile con la crisi: non segnala necessariamente un’aumentata rilevanza del cambio. In assenza di altre indicazioni sulle componenti delle condizioni finanziarie l’ambiguità è però quasi inevitabile.