Ges­tion pas­sive et ges­tion ac­tive, concur­rentes ou complémentaires ?

La Nouvelle Tribune - - Finances - Se­lim Be­nab­del­kha­lek

Dans le sec­teur de la ges­tion d’ac­tifs, le dé­bat entre les par­ti­sans de la ges­tion pas­sive et ceux de la ges­tion ac­tive dure de­puis le dé­but des an­nées 1970, et qui di­vise jus­qu’aux plus émi­nents ex­perts du do­maine. Se­lon Eu­gene Fa­ma, Prix No­bel d’éco­no­mie en 2013, la ges­tion ac­tive n’est ja­mais une bonne idée, et se­lon Ro­bert Chil­ler, qui a re­çu le même prix la même an­née, le mar­ché ne peut fonc­tion­ner que si des per­sonnes es­saient de le sur­per­for­mer.

C’est donc au­tour d’un su­jet par­ti­cu­liè­re­ment im­por­tant que s’est te­nu le 2ème In­vest­ment Ma­na­ge­ment Fo­rum du Groupe CDG, à sa­voir «Les nou­velles so­lu­tions d’in­ves­tis­se­ment face aux dé­fis de la ges­tion ins­ti­tu­tion­nelle : Ges­tion Ac­tive VS Ges­tion Pas­sive».

Al­pha ou be­ta ?

Se­lon M. Thier­ry Ron­cal­li, Res­pon­sable de la Re­cherche Quan­ti­ta­tive chez Amun­di As­set Ma­na­ge­ment, la ges­tion pas­sive, se­lon l’in­dus­trie en 2018, com­prends les ges­tions ba­sées sur les in­dices de ca­pi­ta­li­sa­tion bour­sière, ain­si que les ges­tions sys­té­miques et quan­ti­ta­tives qui sont ba­sées sur des mo­dèles quan­ti­ta­tifs et sur des fac­teurs de risque (qui peuvent donc s’écrire sous la forme d’un in­dice). La ges­tion ac­tive en­globe le reste. Par ailleurs, les in­di­ca­teurs qui per­mettent de com­pa­rer la per­for­mance et la vo­la­ti­li­té d’un ac­tif à celles d’un in­dice sont l’al­pha et le be­ta. Al­pha est un in­di­ca­teur de sur ou sous per­for­mance d’un fonds ou d’un ac­tif par rap­port à son in­dice de ré­fé­rence. L’al­pha per­met donc de voir dans quelle me­sure un fonds ou une ac­tion, par exemple, bat son in­dice de ré­fé­rence. Be­ta est un co­ef­fi­cient qui per­met de cal­cu­ler la vo­la­ti­li­té du prix d’un ac­tif par rap­port à son in­dice de ré­fé­rence.

Se­lon M. Ron­cal­li, l’al­pha n’est pas ex­ten­sible, ce qui n’est pas le cas des fac­teurs de risque, et ces der­niers sont les seuls pa­ris qui sont com­pa­tibles avec la di­ver­si­fi­ca­tion. En étu­diant cer­taines ten­dances de la ges­tion ac­tive, par exemple les stra­té­gies de faible vo­la­ti­li­té im­plé­men­tées à par­tir de 2003–2004, ou les stra­té­gies de qua­li­té im­plé­men­tées à par­tir de 2009-2010, M. Ron­cal­li conclut qu’en s’im­po­sant sur le mar­ché, les stra­té­gies d’al­pha de­viennent des fac­teurs de risques, quand elles sont glo­ba­le­ment sui­vies par les ac­teurs du mar­ché.

Un mar­ché ef­fi­cient pro­fite à la ges­tion pas­sive

Par contre, plus un mar­ché est ef­fi­cient, plus la ges­tion pas­sive donne de bons ré­sul­tats. C’est ain­si qu’aux Etats-Unis en 2017, seule­ment 15,7% des ges­tion­naires ac­tifs ont sur­per­for­mé le mar­ché.

Par contre, de nom­breux risques sont as­so­ciés à la ges­tion pas­sive. En pre­mier lieu, on trouve les risques sys­té­miques, liés à l’ho­mo­gé­néi­sa­tion des mé­ca­nismes de mar­ché, les ré­gimes de vo­la­ti­li­té ac­cen­tuée, et les pé­riodes de stress. Ain­si, «la ges­tion pas­sive si­gni­fie ba­ck­ward-loo­king (re­gar­der vers l’ar­rière, ndlr), donc trend-fol­lo­wing (sui­vi des ten­dances, ndlr), donc mo­men­tum. Et ain­si, pour qu’un mar­ché existe, il a be­soin d’in­ves­tis­seurs contra­riants», ex­plique M. Ron­cal­li. Dans la même li­gnée, c’est la ges­tion ac­tive qui re­lance le mar­ché après une crise. Quand la ges­tion pas­sive prend le pas sur la ges­tion ac­tive, on abou­tit à une in­ef­fi­cience du mar­ché, car elle ne par­ti­cipe pas à l’al­lo­ca­tion de ca­pi­tal, elle ne fait que suivre. Ce­la mène à un écra­se­ment du mar­ché, et il suf­fit qu’une poi­gnée d’in­ves­tis­seurs ne suivent pas la ten­dance pour créer un stress sur le mar­ché, et aug­men­ter la vo­la­ti­li­té, comme ce­la fut le cas au mois de fé­vrier 2018 au ni­veau des bourses mon­diales. Ain­si, il conclut que la ges­tion pas­sive ne peut être ef­fi­ciente que si la ges­tion ac­tive l’est dé­jà. Il re­grette par contre que l’ef­fi­cience de la ges­tion ac­tive soit me­su­rée par la per­for­mance re­la­tive plu­tôt que par la per­for­mance ab­so­lue, et donc que l’on puisse seule­ment sa­voir si un ges­tion­naire a per­for­mé par rap­port aux autres, et non s’il est vrai­ment ef­fi­cient.

«La ges­tion pas­sive ré­pond à un be­soin spé­ci­fique des clients», avance pour sa part M. Yann Ne­to, Sales and Re­la­tion­ship Ma­na­ger pour Al­lianz Glo­bal In­ves­tors, qui ne fait que de la ges­tion ac­tive. Si 18% des ac­tifs glo­baux sont gé­rés pas­si­ve­ment, avec une pro­por­tion qui a dou­blé en 10 ans, ce­la est dû à un biais do­mes­tique his­to­rique (par exemple, l’eu­ro et les in­dices eu­ro­péens), à la théo­rie des mar­chés ef­fi­cients (et des échecs de la ges­tion ac­tive en pé­riode de crise, comme en 2008), et au coût des in­ves­tis­se­ments ex­té­rieurs.

Adap­ter la ges­tion aux be­soins

Mais, se­lon M. Ne­to, quatre grandes ten­dances fa­vo­risent la ges­tion ac­tive. Tout d’abord, la dif­fé­ren­cia­tion est for­te­ment avan­ta­geuse, sur­tout de­puis que l’on sait que les risques de dé­faut peuvent tou­cher tous les types d’ac­tifs. En­suite, le be­ta «bon mar­ché» n’ex­clut pas les ren­de­ments né­ga­tifs. La ges­tion ac­tive ouvre la voie à l’ISR (In­ves­tis­se­ment So­cia­le­ment Res­pon­sable). En­fin, la ges­tion ac­tive, au­de­là du ren­de­ment, per­met de mettre en pra­tique l’op­tique de l’in­ves­tis­seur. On au­ra com­pris ain­si, à tra­vers ces in­ter­ven­tions, que MM. Ne­to et Ron­cal­li, tous deux adeptes de la ges­tion ac­tive, consi­dèrent qu’elle est es­sen­tielle à la bonne san­té du mar­ché. Elle est ga­rante de son évo­lu­ti­vi­té, de sa ré­ac­ti­vi­té en cas de crise, elle per­met au ges­tion­naire d’of­frir la plus grande va­leur ajou­tée à ses clients, et elle est la force mo­trice der­rière l’in­no­va­tion fi­nan­cière. Peut-on pour ain­si en conclure que la ges­tion pas­sive n’a pas lieu d’être ? Sû­re­ment pas, tant qu’on garde en tête qu’elle est des­ti­née à une cer­taine ca­té­go­rie de clients, avec des be­soins spé­ci­fiques en termes d’ex­po­si­tion au risque, de pro­tec­tion du ca­pi­tal, et au­tour d’une stra­té­gie à long-terme qui n’a pas vo­ca­tion à être souvent re­dé­fi­nie.

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