A retração da zona euro e falta de reformas pressagia uma crise existencial

Durante a semana passada, ficámos a saber duas coisas novas sobre a zona euro. A Alemanha fechou a porta a uma reforma séria. A reunião entre Angela Merkel e Emmanuel Macron em Berlim expôs diferenças profundas entre os dois líderes em relação às suas respetivas visões sobre o futuro.

O que também transpareceu mais claramente é que houve um declínio repentino na atividade económica da zona euro. Esta constatação é intrigante. Pode ser um acaso, mas vários indicadores recentes surpreenderam pela negativa.

A produção industrial alemã tem estado fraca desde dezembro. Mas deu um verdadeiro mergulho em fevereiro, quando caiu 1,6% em relação a janeiro. A Associação Europeia de Fabricantes de Automóveis informou que as vendas de carros caíram 5,3% em março. Um dos indicadores mais confiáveis é o indicador do ciclo de negócios do IMK, o instituto económico alemão. Este regista agora uma probabilidade de recessão de um terço, contra a de quase zero no mês anterior.

Juntemos agora estas duas notícias. Sabemos com toda a certeza que a Alemanha não concordará com um orçamento central da zona euro para enfrentar choques macroeconómicos. Não haverá um ativo seguro único. Não haverá nenhum seguro de depósito comum. O grande projeto de uma união bancária europeia permanecerá para sempre incompleto.

Em seguida, juntemos à mistura algo realmente perigoso, uma recessão. Não faço ideia se a próxima crise terá origem nos mercados de títulos soberanos, no setor bancário ou em qualquer outro sítio. Mas a combinação de uma economia em desaceleração e, possivelmente, em retração com uma união monetária pouco disposta a renovar-se constitui um dos maiores riscos para a economia global atualmente.

Podemos ter a certeza da retração económica? Não, não podemos.

Os indicadores de confiança podem ser temporariamente afetados pelos receios de uma guerra comercial. Se o presidente Donald Trump, dos EUA, eleger a China como o seu principal alvo para sanções comerciais, esses receios podem desaparecer em breve.

Se assim não for, então sim, a zona euro ficaria particularmente vulnerável por causa do seu grande excedente em conta-corrente.

Existem também fatores sazonais a serem considerados. O inverno foi duro na Europa, tanto no norte como no sul. Isso poderia ter influenciado a produção industrial e a disposição dos investidores. A combinação de um verão quente e um presidente dos EUA distraído pode, de alguma forma, ajudar a resolver o problema. Mas há outras razões para suspeitar de que alguma coisa possa estar a acontecer.

A primeira foi a valorização do euro. A taxa de câmbio nominal diária do euro ponderada pelo comércio aumentou quase 7% em relação ao ano passado. Para uma economia com um grau extremo de dependência da exportação, isso é um grande passo. A maior parte da mudança ocorreu no ano passado, mas seria normal que o impacto económico só se tornasse evidente com algum atraso.

Em segundo lugar, a crise financeira pode ter reduzido a produção potencial da zona euro permanentemente. As fortes taxas de crescimento durante 2016 e 2017 poderiam ter sido um episódio, um alívio temporário após anos de austeridade. O que agora se disfarça de recessão pode, com o tempo, revelar-se como um regresso a uma normalidade deprimida.

A Itália não registou quase nenhum crescimento de produtividade desde que se tornou membro fundador da zona euro em 1999. No entanto, 2017 foi um ano relativamente bom para a economia. É importante saber se um país com uma relação dívida/PIB de 132% pode conseguir taxas médias de crescimento real de menos de 1% ou de 2%. Esse intervalo é a diferença entre solvência e insolvência.

A Itália é o melhor exemplo da razão pela qual as reformas da zona euro são existenciais. A UE não possui instrumentos para lidar com uma crise da dívida soberana italiana. A Itália é grande demais para fracassar e grande demais para salvar. O Mecanismo Europeu de Estabilidade, o guarda-chuva de resgate, é pequeno demais para lidar com isso. Não tenho dúvida de que o euro em si sobreviverá de uma forma ou de outra, mas sem reformas os riscos de uma fratura aumentam muito.

Nem mesmo a agenda de reformas do presidente Macron resolve esse problema. Mas, pelo menos, abriria a porta para as infraestruturas necessárias para fazer o trabalho pesado numa crise: um ativo seguro único e um suporte orçamental para o setor financeiro. A posição alemã tem sido a de rejeitar essas ideias desde o início.

Depois de anos a acompanhar o debate na zona euro, cheguei à conclusão de que a Alemanha não concordará com as reformas, a menos que seja confrontada com uma opção de “pegar ou largar”. Uma rutura na zona euro seria um desastre para a Alemanha. Isso destruiria o modelo de negócios do país, que é liderado pelas exportações, e reduziria a sua enorme reserva de ativos externos.

Mas a suposição prevalecente por trás da recusa em aceitar reformas institucionais é a de que tal desafio nunca acontecerá. Essa suposição está correta, por enquanto.

Uma desaceleração misturada com uma união monetária pouco disposta a renovar-se seria um risco para a economia global