ARTÍCULO DE MARTIN FELDSTEIN SOBRE LOS TIPOS DE INTERÉS EN EE.UU.
«La subida de los intereses podrían condenar a las pérdidas a los propietarios de viviendas y a los accionistas más vulnerables»
Los tipos de interés de largo plazo en Estados Unidos están aumentando y probablemente sigan en alza. En los últimos 20 meses, el rendimiento de los bonos del Tesoro a diez años ha crecido más del doble, del 1,38% al 2,94%. ¿Por qué sucede esto?
Alrededor de la mitad del aumento de 1,56 puntos porcentuales se puede atribuir a un incremento en el tipo de interés real, medida según los bonos del Tesoro a diez años indexados por la inflación, cuyo rendimiento real esperado ha aumentado de cero en julio de 2016 a 0,82% hoy. La otra mitad del incremento en el tipo de interés refleja el aumento en la tasa de inflación esperada de 1,38% a 2,12%.
Los tipos de interés altos y en alza tienen efectos importantes en la economía, especialmente en los precios de las acciones y de las casas. Como los tipos de interés extremadamente bajos durante los últimos veinte años hicieron que los precios de las acciones alcanzaran niveles elevados sin precedentes, el cambio a tipos de interés más altos desacelerará y deprimirá los precios de las acciones. El nivel de los tipos de interés reales es particularmente importante para los precios de las acciones, porque la inflación más elevada hace subir las ganancias nominales de manera tal que se compensa el componente de inflación de los tipos de interés más altos.
El tipo de interés que se cobra sobre los préstamos hipotecarios refleja el rendimiento de largo plazo de los bonos del Tesoro -el tipo para las hipotecas a 30 años aumentó un punto porcentual en los últimos 20 meses-. Los precios de las viviendas reflejan los tipos de interés nominales así como las tasas de interés reales. Los tipos de interés nominales más altos limitan la cantidad de compradores calificados al aumentar los pagos por intereses mensuales sin importar el tamaño de la hipoteca.
La política monetaria de la Reserva Federal de Estados Unidos tiene un efecto importante en los tipos de interés de largo plazo. Si bien la Fed tradicionalmente controlaba sólo lel tipo de los fondos federales de corto plazo, la respuesta de los inversores ante un cambio en ese tipo dependía de su expectativa sobre cuánto tiempo duraría el cambio del tipo. Si se esperaba que persistiera un incremento en el tipo de corto plazo o que éste fuera un indicador de futuros incrementos en el futuro, el tipo a largo plazo también subiría. Durante el período de alivio monetario que siguió a la crisis financiera de 2008, la Fed recortó el tipo de los fondos federales a apenas 0,15% y declaró que se mantendría bajo por mucho tiempo. No sorprende que eso hiciera que el tipo a largo plazo cayera del 3% al comienzo de 2014 a 1,5% a mediados de 2016.
La Fed ahora ha comenzado a aumentar los tipos a corto plazo y ha dicho que seguirá haciéndolo gradualmente en los próximos años, apuntando a unos tipos de casi el 3% en 2020 y después. Esa duplicación de la tasa de los fondos federales hará subir la tasa de los bonos de largo plazo.
Durante la década pasada, la Fed también intervino en el mercado de largo plazo como parte de su «política monetaria no convencional » destinada a estimular la economía. La Fed compró bonos del Tesoro y títulos respaldados por hipotecas, aumentando su balance de 900.000 millones de dólares en 2008 a unos 4,5 billones de dólares ahora. Estas compras de bo- nos hicieron subir el precio de los bonos e hicieron que sus rendimientos cayeran. La Fed ahora está en el proceso de achicar su balance, obligando al mercado a comprar más bonos y, así, aumentar los tipos de interés.
Los cambios en la inflación esperada tienen un efecto directo en las tasas de interés de largo plazo. La creciente confianza en la expansión económica y la caída del desempleo ha elevado la expectativa de los inversores de la inflación futura, haciendo subir el tipo de interés nominal de los bonos a diez años. La inflación se ha mantenido muy baja y el índice de precios al consumidor subió solamente un 2,1% en los últimos 12 meses. Pero con una tasa de desempleo de apenas el 4,1% y un dólar más débil, la tasa de inflación esperada de los inversores está aumentando. La tasa de inflación esperada en los próximos diez años vinculada a los bonos indexados por inflación aumentó 0,3 puntos porcentuales en los 14 meses posteriores a julio de 2016, pero luego aumentó 0,8 puntos porcentuales en los próximos cinco meses. La evidencia futura de mayor inflación se verá reflejada en tipos de interés a largo plazo más elevadas.
El creciente déficit presupuestario y la deuda nacional en alza también harán subir los tipos de interés de largo plazo. Se proyecta que el déficit presupuestario federal aumentará de aproximadamente el 3,5% del PIB en los últimos años al 5% en 2018 y el resto de la década. El ratio deuda-PIB se ha duplicado en los últimos diez años, hasta el 75%, y se calcula que aumentará a casi 100% durante la próxima década. Mi propio pronóstico supone un incremento aún mayor en el nivel de deuda, debido a las continuas alzas en el gasto del Gobierno y las extensiones de las recientes reducciones en el impuesto a las ganancias personales.
Como resultado de ello, la venta neta de bonos por parte del Gobierno aumentará de unos 700.000 millones de dólares al año en 2017 a más d 1 billón de dólares en 2019 y a alrededor de 1,5 billones de dólares en 2027. El incremento acumulativo de la deuda durante la década será, por lo tanto, de unos 10 billones de dólares. Hacer que el mercado absorba estos bonos exigirá tasas de interés reales más altas.
Todo esto podría hacer que los nuevos ahorradores se sintieran más felices, ya que los retornos sobre los ahorros - que han sido objeto de una seria represión financiera durante gran parte de la última década- comienzan a aumentar. Pero los tipos de interés más altos podrían condenar a los propietarios de viviendas y a los accionistas más vulnerables a sufrir pérdidas.