La financiación alternativa en el sector inmobiliario

Durante los últimos años, la deuda alternativa ha ido ocupando diferentes espacios en el sector inmobiliario español. Inexistente antes de la gran crisis financiera (¿quién necesitaba una compleja y cara estructura financiera teniendo un préstamo promotor?), comenzó a introducirse cuando los fondos de inversión entraron en las refinanciaciones de las grandes empresas españolas y comenzaron a proponerse estructuras financieras más sofisticadas. Durante los años posteriores a la crisis, la financiación bancaria del inmobiliario pasó a estar prácticamente proscrita, fue la época de las quitas, las daciones en pago y la financiación con fondos propios.

Una vez se fue superando la crisis, la financiación alternativa parecía una alternativa sólo para aquellos que no podían permitirse deuda bancaria, diferenciándose el mercado entre grandes promotoras con acceso a capital barato, y promotoras medianas y pequeñas, que tuvieron que ganarse nuevamente la confianza de los bancos. Tras la pandemia, la perspectiva ha ido cambiando y más aún tras la abrupta subida de tipos que comenzó en 2022.

¿Qué es lo que ha cambiado? Por un lado, la financiación bancaria sigue siendo restrictiva, especialmente para la promoción residencial. Se exigen altos porcentajes de preventas, se financia un porcentaje menor de los costes que el que financiaría un fondo y, además, a medida que se generaliza la construcción industrializada, surge el problema de cómo financiar aquellas partidas que se desarrollan en fábrica y no en el activo, no quedando cubiertas por la garantía hipotecaria.

Dado que el proceso de industrialización de la construcción parece imparable (y hasta hoy todavía representa un porcentaje muy pequeño del ciclo constructivo en España), éste puede ser un nuevo espacio para la financiación alternativa si el crédito bancario no encuentra pronto una fórmula que le permita realizar este tipo de operaciones.

Por otro lado, el alza de tipos ha incrementado más el coste de la deuda bancaria que lo que se ha incrementado la rentabilidad exigida por la deuda alternativa para promoción. En términos generales, el coste de ésta última se ha incrementado en torno a un 2%, mientras que el Euribor parece haberse estabilizado entre el 3,5% y el 4%. Por tanto, la deuda bancaria ha perdido competitividad en términos de coste.

También ha ocurrido así en el capital alternativo más barato para activos no residenciales; los fondos core se han enfocado en operaciones de Sale & Leaseback, dado que la rentabilidad por alquileres que exigen ya no es muy superior a la del coste financiero de la deuda bancaria, con la ventaja de que la venta y posterior alquiler del activo es una vía de financiación a muy largo plazo y no requiere amortización de capital, covenants, ni riesgo de refinanciación.

Otro factor dinamizador de la financiación alternativa ha sido la generalización de las plataformas de crowdfunding y crowdlending que han ido también ganando terreno en la financiación de proyectos inmobiliarios y han ganado en sofisticación y, sobre todo, han propiciado que el sector se tecnifique. La inversión de estas plataformas está limitada por regulación a 5 millones de euros por operación, de manera que conviven con otras vías de financiación, tanto bancaria como a través de otros fondos de direct lending.

De hecho, la proliferación de la financiación alternativa y la aparición de nuevas compañías y fondos está propiciando que dichos players formen alianzas entre ellos para ofrecer alternativas cada vez más sofisticadas, de manera que puedan estructurar operaciones con distintas capas de financiación que se adapten de la mejor manera a las necesidades del proyecto.

El futuro de la financiación inmobiliaria debe ir por ahí y todo apunta que así será. En un mismo proyecto convivirá el equity del promotor, la deuda bancaria y estructuras de deuda alternativa que completen y se adapten mejor al proyecto. Si esas estructuras financieras además se realizan a través de crowd o se tokenizan, existirá un mayor número de posibles inversores

unanmdayor o acreedores y facilidad para intercambiar posiciones. ¿Y qué pasará cuando baje el Euribor?, ¿volverá a bancarizarse la financiación?, ¿la financiación alternativa quedará nuevamente relegada a aquellas posiciones de mayor riesgo o a aquellas compañías que no pueden financiarse de otra manera? Por comparación con otros países, parece poco probable que sea así. Además, tampoco parece probable un nuevo escenario de Euribor al 0% o en negativo en los próximos años por lo que el diferencial que comentaba al inicio del artículo entre el incremento del coste de la financiación bancaria y el de la alternativa, probablemente permanezca o no se reduzca demasiado.

La generalización del ‘crowdfunding’ y ‘crowdlending’ han dinamizado la financiación alternativa

Pero, por encima de todo, cuando se ha alcanzado un nivel de sofisticación y flexibilidad en la financiación y se ha generalizado la convivencia de distintas estructuras financieras es difícil que se vuelva a etapas anteriores. Se crearán nuevos productos, que se adaptarán a las nuevas necesidades que vayan surgiendo y, de la misma manera que la regulación ha ido generando estructuras financieras más complejas, la desregulación tenderá a simplificarlas. Pero lo que funciona tiende a mantenerse.

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