“En el próximo ciclo vamos a tener inflación más alta que en el anterior”

Rob Hall cuenta con casi 30 años de experiencia solo en MFS Investment Management, casa para la que ahora gestiona cinco fondos diferentes centrados en renta fija estadounidense. El gestor da su visión sobre los mercados en la actualidad y los elementos que más pueden estar pesando en este momento en el ánimo de los inversores: la política monetaria, la inflación y la correlación entre la renta fija y la renta variable, y explica dónde está viendo valor en la actualidad en el mercado de deuda.

¿Ha terminado el reseteo que ha vivido la renta fija en los últimos meses o espera más subidas de rentabilidades a vencimiento próximamente?

Creo que el reseteo en los tipos de interés ya ha avanzado mucho y que lo peor ha pasado ya para la renta fija, pero eso no significa que haya terminado por completo. Hay un entendimiento general en este momento en los mercados de que la Fed ya no va a subir más los tipos, y probablemente va a ser así, pero creo que hay un poco de riesgo de que la Fed no haya terminado por completo con la última subida. Lo digo porque, aunque la inflación general está cayendo bien, y podría estar potencialmente por debajo del 3% en algún momento en los próximos dos o tres meses, la inflación subyacente todavía les preocupa. Está en un nivel muy incómodo para la Fed.

La inflación subyacente es más importante incluso que la general para la Fed, ¿verdad?

Sí. Es un punto de preocupación crítica para la Fed. Y quieren verla caer. Puede ser muy interesante en estos próximos tres meses que, a medida que la inflación general continúe bajando, el mercado va a dejar de estar tan preocupado por la inflación, pero la Fed sí, si ésta no cae, puede haber sustos por parte de la institución.

¿Qué expectativa tiene para la inflación subyacente?

Creo que va a demostrar ser más resistente de lo que se está esperando, pero que terminará cayendo, especialmente el componente de los hogares. Ahora estamos construyendo nuestras expectativas para la inflación en el próximo ciclo. Sea lo que sea lo que venga, ya sea una recesión suave, un frenazo o algo más grave, esperamos que, una vez eso termine, tendremos una inflación más alta de la que vimos en el ciclo pasado.

¿Esto podría llevar a los bancos centrales a adaptar de nuevo su objetivo de inflación?

Está por ver, pero creo que la razón por la que vamos a ver inflación más alta en este ciclo está relacionada con algunos componentes de presión inflacionista de largo plazo, cosas como la relocalización de las cadenas de suministro. La gente ha aprendido la lección de estos últimos años, ya que tener las cadenas de producción fuera a veces es más barato, pero se ha demostrado que asumes un riesgo de disrupción en el suministro. Esto va a suponer un impulso inflacionista. Creo que una de las cosas que podríamos ver en Europa del Este en el próximo año es que habrá más esfuerzos en gasto de defensa y, a medida que vamos a un mundo más sostenible, también tienes que gastar más dinero para invertir en eso. Construir toda la infraestructura necesaria no va a ser barato, y eso va a ser otro catalizador inflacionista.

¿Dónde está encontrando oportunidades en este contexto de mercado?

Creo que hay valor en las duraciones largas de Estados Unidos, especialmente las de mejor calificación crediticia: AAA. El valor relativo de la renta fija, si miras el valor relativo que hay ahora, desde mi punto de vista, es el momento de entrar. Si crees, como nosotros, que nos acercamos a un frenazo económico o un contexto recesionista, deberíamos ver cómo los tipos en EEUU empiezan a caer, y debes beneficiarte de ello teniendo duraciones de alta calidad en la cartera. Y en la parte de corporativo, debes tener más cuidado con dónde entras.

¿Los vencimientos y los balances no son lo suficientemente largos y saneados para evitar problemas?

En el universo del high yield vamos a ver un incremento de los impagos. Hay algunas previsiones para empresas de high yield que son muy pesimistas.

¿Se están llevando ya los bonos parte del dinero de la renta variable como alternativa a los dividendos?

Creo que sí. Es una historia sencilla: en los últimos años los inversores de renta fija no encontraban rentabilidades. Ahora la rentabilidad está volviendo, y eso atrae a la gente. En lo que va de año las suscripciones netas han sido positivas.

¿Qué opina sobre los bonos del sector bancario? ¿Invertiría ahora en ese tipo de deuda?

En las carteras en las que yo estoy involucrado hay muy poca inversión en CoCos, son posiciones muy pequeñas. Algunos de mis compañeros sí están buscando oportunidades en este tipo de deuda en este momento. La cuestión con todo este tema es que en la banca estadounidense va a haber ganadores y perdedores, ya que vamos a ver una consolidación de la industria bancaria en Estados Unidos. También habrá cambios regulatorios para estos bancos. El sistema bancario en Europa está mejor regulado que en EEUU desde el punto de vista de bancos pequeños y medianos, que han estado exentos de algunas de las exigencias de capital que tenían los bancos más grandes.

¿Qué parte de la regulación cree que van a cambiar?

Reserva Federal: “Existe un riesgo de que la Fed no haya terminado de subir tipos y el mercado no lo descuenta”

Renta fija: “Si miras el valor relativo que tienen ahora los bonos, es el momento de entrar”

Sector bancario: “Va a haber una consolidación en la industria en EEUU; ahora hay 4.000 bancos distintos”

El problema de los bancos pequeños y medianos es que pueda haber un desequilibrio entre activos y pasivos, con pasivos con vencimientos más cortos que los depósitos en los que estaban invirtiendo. Esto es un problema de liquidez que, potencialmente, puede convertirse en un problema de solvencia. Las pérdidas que se podían estar produciendo, en los bancos pequeños y medianos, no tienen que reconocerse en el capital, y eso es algo que probablemente va a cambiar.

¿Cuánto tiempo cree que tardarán los bancos centrales en normalizar sus balances?

Creo que va a requerir cierto tiempo, pero que no debemos esperar que los reduzcan a 0. Y también creo que si Estados Unidos cae en una recesión y la Fed empieza a recortar los tipos, la reducción del balance se va a poner en pausa.