El empuje de la deuda soberana a nivel global
Con la pandemia como telón de fondo, el ritmo de crecimiento de la deuda soberana de los mercados emergentes en 2021 fue casi el doble del incremento de la deuda soberana a nivel global (14,8% frente al 7,8%). Eso produce “efectos secundarios” sobre los países, que han incrementado sus gastos para afrontar la crítica situación generada y, esos gastos, influirán en la dinámica de la deuda pública a mediano plazo. La información corresponde al “Informe del índice de deuda soberana 2021” de Janus Henderson (JH), grupo británico de gestión de activos globales. Este índice rastrea el endeudamiento de los gobiernos de todo el mundo e identifica las oportunidades de inversión que se presentan en cada escenario. Hervé Biancotto, Manager de Portfolio de Janus Henderson, advirtió que, en Latinoamérica, la situación más compleja es la de Brasil, “que genera preocupación en los inversionistas acerca de la sostenibilidad de su deuda pública”. Ubicó a Uruguay entre los países de bajo riesgo, destacando el nivel de déficit fiscal “notoriamente menor que la mayoría de los países de la región” y su cuenta corriente equilibrada, aunque advirtió sobre el volumen de deuda denominado en dólares como una eventual vulnerabilidad. A continuación, un resumen de la entrevista.
—El último informe sobre deuda soberana de Janus Henderson advierte de un reciente aumento de la deuda soberana en los mercados emergentes, al que ubica como el fenómeno de mayor destaque para 2021…
—Así es. Durante la pandemia, la deuda soberana mundial creció en todo el mundo (mercados desarrollados y emergentes) para cubrir el déficit de financiación dejado por el menor crecimiento de los ingresos debido a la depresión de la demanda y al aumento de los costes asociados a los servicios sanitarios (infraestructuras, mano de obra, medicamentos) y a los planes gubernamentales para evitar el colapso de las economías (subsidios de desempleo, medidas de tolerancia fiscal o facilidades de crédito a corto plazo). Además, los mercados emergentes tuvieron que invertir más en sus sistemas sanitarios (debido a la menor capacidad) y también sufrieron la salida de capitales y la depreciación de sus monedas. Si bien la mayor parte del crecimiento nominal de la deuda de los emergentes el año pasado fue impulsado por China, que experimentó un aumento neto de 650.000 millones de dólares en su deuda soberana y fue el mayor salto en deuda nominal de cualquier país, la deuda general de los mercados emergentes creció un 14,8 % el año pasado y duplicó el promedio mundial.
—Debido a la magnitud del aumento, ¿considera que hay riesgos asociados a ese comportamiento para los países emergentes?
—Veamos. Lo que tuvimos fue un aumento de la deuda mundial que se dio de forma generalizada, en un total acumulado de 65,4 billones de dólares, lo que supone un incremento interanual del 7,8%. Los mercados emergentes suelen tener una carga de deuda inferior a la de sus homólogos desarrollados, con un 33% del PIB (para comparar, la media mundial es del 80% del PIB). Sin embargo, los costes asociados al servicio de esta deuda son tres veces mayores por cada dólar prestado de media. Esto tiene un impacto en las políticas fiscales, ya que los gobiernos tienen que aumentar su recaudación de ingresos sólo para mantener el nivel de deuda bajo control. También reduce el ancho de banda fiscal que podría destinarse a inversiones productivas y repercutir en la economía, lo que disminuye el multiplicador fiscal. Aunque los países emergentes hayan aumentado su deuda, siguen estando muy por detrás de la media de los países desarrollados. Es poco probable que esta brecha se llene en un futuro próximo.
—Ante ese panorama y superada la pandemia, ¿qué puede ocurrir en 2022 con el mercado mundial de deuda soberana?
— Desde el comienzo de la pandemia hasta la reciente realización de este informe, la deuda pública global se ha expandido en un 25%, en el período y gracias a las bajas tasas, los costes del servicio de la deuda cayeron hasta un mínimo histórico de 1,01 billones de dólares, equivalente a un tipo de interés efectivo de tan solo el 1,6 %. A pesar de una reducción general de la relación entre la deuda y el PIB en 2021 debido a la recuperación de la actividad económica, esperamos que la deuda soberana siga creciendo en la mayoría de los países. Esto se debe principalmente al rápido aumento de los tipos de interés, lo que significa que tanto el servicio de la deuda como su refinanciación serán más costosos.
De acuerdo con las estimaciones de JH, la deuda pública crecerá un 9,5 % en 2022, con EE.UU., Japón y China como principales responsables de esa suba, y la carga de intereses para los Gobiernos a escala mundial se expandirá en un 14,5 % a unos tipos de cambio constantes.
—Y entre los países emergentes, ¿cuál es la situación particular de los latinoamericanos? —Hay situaciones diferentes. Como se indica en nuestro informe, Argentina y Brasil, con un 87% y un 82% de deuda sobre el PIB en 2021 respectivamente, tienen la mayor carga de deuda de América Latina, por delante de Colombia (73%) y Uruguay (70%). Sin embargo, las trayectorias importan más que los niveles absolutos. Argentina, Colombia o Uruguay tienen trayectorias que mejoran o se mantienen estables. Brasil, en cambio, alcanzará el 90% de la deuda sobre el PIB en 2025 y tiene unos costes de servicio de la deuda que resultan relativamente elevados. Se espera que alcancen el 20% de los ingresos en 2022. A modo de referencia, esta cifra es algo superior al 15% en el caso de Colombia y algo inferior al 5% en el de Chile. Brasil también ha aumentado su uso de la deuda a corto plazo: era el 1,1% de la deuda total en 2019 y aumentó al 7,3% en 2020 y 2021. En ausencia de un desapalancamiento sustancial en la economía, ya sea a través de mayores ingresos o menores gastos, la deuda a corto plazo tiene que ser refinanciada (es decir, pagada mediante un nuevo préstamo). Sin embargo, mantener la disciplina fiscal este año será un reto para Brasil debido a las elecciones presidenciales.
—¿Cómo han actuado los inversores mundiales con respecto a la deuda latinoamericana? ¿Qué se puede esperar?
—Los bonos soberanos externos de América Latina han tenido un rendimiento inferior al de sus pares de otras regiones emergentes en 2021. Aunque la carga de la deuda latinoamericana es alta en promedio, el rendimiento inferior se debió principalmente al aumento de los déficits fiscales, especialmente en los países con riesgos electorales. De hecho, el compromiso con la disciplina fiscal suele ayudar a los gestores monetarios internos a invertir en un país. Dados los riesgos asociados al sector público, los gestores monetarios favorecieron la inversión en deuda corporativa denominada en moneda fuerte (principalmente en dólares estadounidenses). Las empresas también ofrecen una diversificación sectorial a los inversores. La deuda corporativa latinoamericana en dólares superó a la deuda soberana latinoamericana en dólares en un 4,3% en 2021. Esperamos que esta tendencia continúe, especialmente en Brasil.
—A propósito de la evolución de la deuda de Uruguay, ¿observan riesgos?
—El nivel de deuda de Uruguay se sitúa en torno al 70% del PIB en 2021, lo que es inferior a Argentina, Brasil y Colombia, pero superior a México, Perú y Chile. Más importante aún, esperamos que la trayectoria de la deuda uruguaya se mantenga estable. Como la deuda uruguaya tiene un perfil de vencimiento largo, la tasa de refinanciación —la cantidad de deuda que necesita ser refinanciada— es baja, lo cual es positivo. Sin embargo, una gran parte de la deuda soberana está denominada en moneda extranjera. Esto podría ser una vulnerabilidad en caso de que el tipo de cambio se vuelva volátil, como ha ocurrido en la historia de Uruguay. Sin embargo, en la actualidad, su país, tiene uno de los déficit fiscales más bajos de América Latina, en línea con Perú y algo detrás de México, y su cuenta corriente, que refleja los flujos financieros del país frente al resto del mundo, está equilibrada. Esto debería garantizar la estabilidad del tipo de cambio. En general, Uruguay se encuentra entre los países de bajo riesgo de América Latina en lo que respecta a la deuda soberana.
— Y esta situación actual, ¿qué oportunidades ofrece a los inversores?
—Dado que esperamos que la carga de la deuda siga creciendo, es fundamental que los inversores evalúen qué países serán capaces de reanudar el crecimiento económico y mantener el equilibrio fiscal bajo control, y qué países probablemente se enfrentarán a problemas de financiación. En el caso de los primeros, los inversores internacionales tienen actualmente la oportunidad de ganar exposición a la deuda soberana a valoraciones atractivas. En cuanto a los segundos, una mejor manera de obtener cierta exposición sería invertir en empresas con sólidos fundamentos y capacidad de generar flujos de caja independientemente de su economía nacional. Podría tratarse de exportadores o empresas con flujos de ingresos diversificados por geografía, por ejemplo. Los mercados emergentes no son un monolito y la diversidad de países y sectores suele permitir a los gestores de fondos elegir oportunidades atractivas manteniendo una cartera diversificada (menos arriesgada).
En 2022 la deuda pública seguirá aumentando y el costo de intereses se acelerará.